涪陵榨菜(002507)2025年三季报点评：营收延续恢复 关注新品&新渠

事项：


　　公司发布2025 年三季报，25 年前三季度实现营业收入20 亿元，同比+1.8%；归母净利润6.7 亿元，同比+0.3%。25Q3 实现营业收入6.9 亿元，同比+4.5%；归母净利润2.3 亿元，同比+4.3%。


　　公司公告，决定终止发行股份及支付现金购买资产。


　　评论：


　　25Q3 在高基数背景下延续正增。公司单Q3 营收同比+4.5％，基本符合此前预期，一方面需求端相对平稳，榨菜保持自然动销，同时公司新品、新渠有所带动，另一方面公司年内相关费投有所增加，广宣、地推等动作效果呈现。此外，截止25Q3 公司应收账款1.21 亿，环比25Q2 减少0.04 亿，保持在较好水平。


　　Q3 成本红利结束，同时促销&费投增加，导致扣非净利率同比回落。单Q3 毛利率录得52.9%，同比-3.2pcts，主要是25Q3 开始青菜头成本红利结束，且公司适当增加促销、以及部分性价比产品和新品占比有所提升，在费用端，25Q3销售费用率为18.1％，同比+0.8pcts，保持在较高水平，主要是公司持续强化市场推广动作，相关费用提升较多，而管理、研发、财务费用率整体保持稳定，分别同比-0.3/持平/+0.4pcts，此外考虑单25Q3 投资收益贡献约4100 万，最终，25Q3 归母净利率为33.9%，同比基本持平，而扣非归母净利率为29.2%，同比-3.1pcts。


　　此次终止味滋美收购，不改公司长期拓品类战略。公司公告，由于外部环境变化及与交易对方未能达成一致意见，董事会经过审慎研究后，认为终止本次交易为宜，此次终止不会对公司的现有业务和战略发展造成重大不利影响。


　　Q3 收入延续恢复，25 年预计重回增长，期待新品&新渠进一步打开空间。公司25 年重在夯基拓新，优化产品，强化渠道，深化改革，Q2 在费投增加下收入增速环比改善，Q3 则进一步在高基数下营收维持增长，部分检验公司调整成效。公司当前一方面增加性价比产品，适当聚焦细分场景&规格，夯实榨菜主业基本盘，另一方面在新品&新渠道上更加主动积极，在新渠道上如与盒马开发嘎吱脆萝卜干，山姆上线双拼组合装榨菜，在新品上推出如外婆菜、肉末豇豆、老重庆杂酱等，更加迎合市场消费趋势。全年来看，25 年公司预计重回正增，若经营趋势延续，新品&新渠进一步打开空间，公司有望重回增长轨道当中。


　　投资建议：营收延续恢复，关注新品&新渠，维持“推荐”评级。首先，公司品牌地位稳固、商业模式长青，值得以可持续经营视角守住价值，其次，当前公司积极推进变革，报表具备提速潜力，若新品&新渠表现良好，中长期增长置信度进一步提升，公司估值存在向上修复空间。我们维持25-27 年EPS 预测为0.71/0.75/0.80 元，对应P/E 估值18/17/16 倍，维持目标价15.8 元，对应26 年21 倍PE，维持“推荐”评级。


　　风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等

□.欧.阳.予./.严.文.炀./.董.广.阳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司