涪陵榨菜(002507)季报点评：业绩稳健增长 外延并购终止

25Q3 收入/归母净利润分别同比+4.48%/+4.34%，收入稳健增长，结构变化及市场费用增加拖累毛利率及费用率，投资收益增加整体盈利保持稳定。公司近年来不断强化竞争优势，提升渠道管控和内部管理效率，使得发展更加稳健。


　　公司公告称终止对味滋美的收购计划，但仍将继续探索外延并购机会，未来多元策略下期待打开空间。当前市场预期低，行业看中长期增速预期放缓，公司账上现金充足，有意在成熟期显著提升分红，提高股东回报，建议底部加大布局。我们给予25-26 年EPS 分别为0.70、0.73 元，对应25 年18X 估值，维持“强烈推荐”评级。


　　25Q3 收入/归母净利润分别同比+4.48%/+4.34%，业绩稳健增长。公司发布2025 年三季报，25 年1-9 月实现收入19.99 亿元，同比+1.84%；归母净利润6.73 亿元，同比+0.33%；归母扣非净利润6.15 亿元，同比-3.43%。其中单Q3 实现收入6.86 亿元，同比+4.48%；归母净利润2.32 亿元，同比+4.34%；归母扣非净利润2.0 亿元，同比-5.63%。Q3 公司现金回款7.66 亿元，同比+9.78%，快于收入增速；合同负债0.41 亿元，同比+35.5%。经营性净现金流3.23 亿，同比下降0.7%。


　　毛利率受结构影响下降，投资收益增加对冲利润压力。公司25Q3 毛利率52.93%，同比下降3.24pcts，主要系萝卜及新品增速相对更快导致产品结构变化所致。Q3 销售费用率18.08%，同比+0.85pct，公司渠道推广费用持续加大投入；管理费用率2.81%，同比-0.32pct，费用管控成效持续显现。Q3公司投资收益同比增加3550 万，主要得益于Q3 到期的固定收益型理财产品较多收益提升。Q3 公司归母净利率为33.86%，同比-0.04pct，盈利能力保持平稳。


　　Q4 及明年展望：新品新渠道继续拓展，并购终止不改多元策略。需求相对平淡背景下，今年以来公司持续加大产品、渠道费用投入，收入端稳健增长。


　　公司推出萝卜、榨菜酱等新品，优化工艺与口味，今年7 月上新的老重庆杂酱和肉末豇豆两个产品，线上成交额已近1500 万元；同时通过定制化产品加强与量贩、会员制商超等渠道合作，在山姆合作的双拼组合装产品上新有望打开新增长空间。盈利端看，整体原材料价格仍有下降趋势，考虑到市场投入费用增加，预计全年利润增速或慢于收入。此外，公司公告称中止味滋美收购，原因在于外部环境发生一定变化及部分核心商业条款未达成一致意见，但不排除重启并购可能。中长期看，公司持续费用投放探索新产品、新渠道，业绩有望稳步发展，同时坚定策略拓展边界，继续探索新成长曲线战略不变，期待打开成长空间。


　　投资建议：业绩稳健增长，外延并购终止。25Q3 收入/归母净利润分别同比+4.48%/+4.34%，收入稳健增长，结构变化及市场费用增加拖累毛利率及费用率，投资收益增加整体盈利保持稳定。公司近年来不断强化竞争优势，提升渠道管控和内部管理效率，使得发展更加稳健。公司公告称终止对味滋美的收购计划，但仍将继续探索外延并购机会，未来多元策略下期待打开空间。


　　当前市场预期低，行业看中长期增速预期放缓，公司账上现金充足，有意在成熟期显著提升分红，提高股东回报，建议底部加大布局。我们给予25-26　　年EPS 分别为0.70、0.73 元，对应25 年18X 估值，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：需求复苏不及预期、行业竞争加剧、成本大幅上涨等

□.陈.书.慧./.任.龙    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司