绿联科技(301606)：移动电源市场更新需求爆发 集中度提升

公司公告：2025 年前三季度，公司实现营收63.6 亿元， 同比+47.8%，归母净利润4.7 亿元，同比+45.1%。其中，2025Q3 实现营收25.1 亿元，同比+60.4%，归母净利润1.9 亿元，同比+67.3%。业绩超市场预期。


　　内销受益于充电宝安全隐患导致的市场变化：1）2025 年移动电源行业因电芯质量缺陷引发重大安全事件，大量品牌涉及其中。民航局25 年6 月发布，航空乘客携带充电宝必须符合3C 强制要求，导致充电宝更新需求集中爆发。


　　2) 虽然绿联部分型号充电宝3C 认证被暂停，但本次事件主要聚焦于罗马仕。


　　此外，消费者对充电宝安全意识明显提升，白牌市场份额下降。总体而言，绿联是受益者。


　　产品、渠道结构变化影响毛利率，规模扩张摊薄费用率：1）2025Q1~3 毛利率37.1%，同比-0.7 pct，主要源于产品和渠道结构变化； 单Q3 毛利率37.2%，同比+0.7 pct。2） 2025Q1~3，公司投入销售费用12.8 亿元，同比+51.3%，单Q3 投入4.9 亿元，同比+63.4%；营收快速增长，规模效应摊薄整体费用率，2025Q1~3 期间费用率28.1%，同比-0.8 pct。3）归母净利率基本稳定，2025Q1~3 实现7.3%，同比-0.1 pct，单Q3 为7.7%，同比+0.3 pct。


　　海外线上/线下协同发展：亚马逊为公司最大的线上渠道，且增速相对更快，25H1 同比+42.2%； 公司扩展坞、USB 连接器、NAS 等多款产品在美国亚马逊畅销榜排名前列。此外， 公司也在积极布局独立站， 积累用户和私域流量。


　　海外线下方面， 公司已成功进驻主要区域头部零售商渠道体系， 如美国Walmart、Costco、Bestbuy。伴随产品的导入，海外线下渠道快速增长，带动全球线下渠道25H1 同比+52.9%。


　　公司存储类NAS 业务开始爆发：2025H1，公司存储类产品收入达到4.1 亿元，同比+125%，营收占比达到10.8%。绿联是中国的消费级NAS 引领者，产品和系统迭代创新促进渗透，2025 年发布两款千元级新品，5 月发布DH4300 Plus（ 京东网络存储热卖榜第一名，截至10 月25 日占据榜首7 天），10 月发布DH2300。此外，绿联NAS 在海外也表现亮眼，在Kickstarter 发布的UGREEN NASync 项目，筹款超660 万美元，是平台NAS 搜索词中筹款最多的项目；在日本众筹平台上开启3 小时内突破2 亿日元，创下平台单项目总额最高记录；10 月25 日，在美国亚马逊平台NAS 畅销榜占据前三位。


　　投资建议：我们上调盈利预测，预计公司2025-2027 年营业收入分别为90.2/ 120.6 / 152.1 亿元， 分别同比+46.2% / +33.7% / +26.1%，归母净利润6.5/ 9.2 / 12.3 亿元，分别同比+41.3% / +40.8% / +33.5%， EPS 分别为1.57 /2.22 / 2.96 元每股，当前股价对应37.7/26.8/20.1 P/E， 维持“推荐”评级。


　　风险提示：市场竞争加剧的风险；NAS 业务发展不及预期的风险；关税政策的风险。

□.何.伟./.刘.立.思./.杨.策./.陆.思.源    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司