耐普矿机(300818)：25Q3业绩拐点已现 推广锻造衬板+投资矿山 实现双轮驱动

核心观点


　　2025Q3 公司迎来业绩拐点，EPC 项目拖累因素已消除，海外业务占比提升使得单季毛利率创同期历史新高。新签订单显著增长，为后续经营业绩提升奠定坚实基础。产品层面，公司开创性研发二代高合金锻造衬板、打造海外基地，中长期空间广阔。投资层面，公司积极投资下游铜金银矿，有望受益于有色金属涨价，在获得投资收益的同时协同拓展耐磨件，从而实现双轮驱动。


　　事件


　　2025 年前三季度，公司实现营收7.14 亿元，同比-22.46%；归母净利润6,249.96 万元，同比-48.07%；扣非归母净利润5,540.40万元，同比-52.49%。2025 年单三季度，实现营收3.01 亿元，同比+2.18%；归母净利润4,551.40 万元，同比+26.31%；扣非归母净利润4,345.13 万元，同比+27.56%。


　　简评


　　1、2025Q3 迎来业绩拐点，新签订单大幅提升


　　公司深耕重型矿山选矿装备及其新材料耐磨备件，截至2025 年上半年，矿用橡胶耐磨备件、矿用金属备件、矿用管道、选矿设备收入分别占比71.25%、14.05%、10.44%、3.69%。通过不断迭代升级产品，公司成为全球范围内矿山后市场重要供应商。2025年三季度以来，公司EPC 项目上半年同比变化带来的不利影响已消除，随着订单的确认，25Q3 迎来业绩拐点。订单层面：2025年第三季度，公司合同签订额同比增长80.42%，其中国内增长48.31%，国外增长114.30%；2025 年前三季度，公司合同签订总额同比增加32.21%，其中国内同比增长11.72%，国外同比增长51.44%。随着订单逐步转化，公司2025Q4 及2026 年有望延续业绩增长态势。


　　2、2025Q3 毛利率创同期历史新高，得益于海外业务占比提升2025 年前三季度，公司综合毛利率同比提升4.34pct 至41.70%，环比2025H1 提升3.21pct；其中2025Q3 毛利率达46.12%创同期历史新高，预计主要受益于海外占比提升，随着公司在海外持续开拓，毛利率仍有提升空间。2025 年前三季度期间费用率同比大幅提升9.18pct 至29.63%，主要系上半年公司折旧、研发费用等增加所致；前三季度环比2025H1 已显著下降3.11pct，得益于2025Q3 规模效应的体现。其中，前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别提升3.85pct、3.16pct、1.94pct、0.23pct 至9.47%、14.10%、4.68%、1.39%。2025 年前三季度公司销售净利率同比下降4.39pct 至8.91%，其中Q1-Q3 分别为2.77%、5.26%、15.52%，单三季度盈利水平恢复明显。随着产能建设持续推进，预计公司资本开支已过高峰期，随着订单到收入的稳步转化，公司净利率具有较大提升潜力。


　　3、开创性研发二代高合金锻造衬板、打造海外基地，中长期空间广阔新品开发：公司研发打造高合金锻造衬板（二代衬板），成功在西藏某大型矿山半自磨机全套装机使用，衬板寿命从传统金属衬板的4 个月提升至7 个月以上，每年可减少1-2 次停机，节约4-8 天时间。公司自成立以来，通过橡胶复合耐磨衬板替代传统金属衬板，具备轻质、耐磨、寿命长等优势，在全球矿山领域取得一定市场份额。本次推广的二代高合金锻造衬板，凭借寿命长、提高台效、降低重量、运行稳定、便于更换等诸多优势，有望进一步降低矿山客户运营成本，从而提升耐普产品竞争力，加快获取市场份额。


　　产能建设：全球范围内，矿石资源主要分布在南美、澳洲、非洲等地，因此选矿设备在海外拥有更广泛的应用市场。公司积极实施国际化发展战略，在蒙古、赞比亚、智利、秘鲁、塞尔维亚等多个国家布局生产基地，打造覆盖全球矿业发达地区的连锁工厂。2019 年公司蒙古国生产基地投入使用；2024 年10 月，公司赞比亚工厂正式建成投产，为开发非洲市场打下良好基础。2025 年智利工厂主体工程基本完成；秘鲁工厂亦已开通建设；远期将打造塞尔维亚基地，辐射欧洲市场。贴近客户、前瞻性布局海外市场，有望加快公司备件业务的响应速度，从而提升市场份额。产能的有序投放，叠加二代衬板的推广，公司中长期发展空间广阔。


　　4、投资下游矿山资源，有望受益于有色金属涨价，实现双轮驱动公司于2025 年5 月7 日召开第五届董事会第二十六次会议，审议通过《关于认购瑞士Veritas ResourcesAG 股权的议案》，同意公司通过全资子公司新加坡耐普环球资源投资有限公司以现金出资方式认购瑞士公司VeritasResources AG（金诚信在瑞士设立的全资公司）新发行股份，认购金额合计4,500 万美元，及180 万美元或630万美元或有认购。认购完成后，公司将持有维理达资源22.5%股权。维理达资源增资完成后，将收购Cordoba矿业，后者持有哥伦比亚Alacran 铜金银矿100%权益。


　　Alacran 铜金银矿床评估利用可信储量为97.95 百万吨，铜品位0.41%、金品位0.23 克/吨、银品位2.63 克/吨。


　　（大约折合成40 万吨铜、22.5 吨金、257.6 吨银）。项目建设期为2 年，建成后矿山寿命预计为14.2 年。倘若项目进展顺利，据初步简单测算，2028 年开始公司有望实现年均2 亿元人民币以上的投资收益。公司与下游客户合作投资矿山，在获得投资收益的同时，有望协同拓展耐磨件业务，从而实现双轮驱动。


　　盈利预测与投资建议


　　主营业务主要假设：①公司耐磨备件产能建设稳步推进，且新签订单饱满，假设2025-2027 年矿用备件（橡胶耐磨备件+金属备件）收入增速分别达32%、27.5%、45.1%；2026-2027 年矿用管道收入增速分别为20%、20%，选矿设备收入增速分别为20%、20%。②随着海外业务占比提升，公司毛利率稳中有升，2025-2027 年，假设矿用耐磨备件毛利率分别为41%、42%、43%。


　　投资建议：预计公司2025-2027 年实现收入分别为11.55、14.60、20.71 亿元，归母净利润分别为1.05、2.07、3.08 亿元，同比分别变动-9.60%、+96.17%、+49.16%，对应2025-2027 年PE 估值分别为48.81、24.88、16.68倍，首次覆盖给予“买入”评级。


　　风险分析


　　1）下游矿山景气度下滑的风险


　　矿山行业是典型的重资产行业，且具有建设期固定资产投入巨大，运营期投入相对较小的特点。在矿石价格较低或者需求预期较差的时候，新建矿山计划或矿山技术改造计划一般会综合考虑市场预期和前景的前提下采取缓建或停建的措施，规避过大投入持续占用资金而无法取得合理现金回报的风险。倘若主要矿石价格超预期下滑，下游资本开支减少，将使得矿机及备件面临需求下滑的风险；且投资下游矿山的预期投资收益将受到影响。


　　2）产能建设进展不及预期的风险


　　当前公司海内外生产基地建设计划较多，以拓展全球市场业务。倘若产能建设进度偏慢，将影响公司接单能力与交付节奏，从而影响公司经营业绩。


　　3）盈利预测假设不成立风险


　　盈利预测假设条件中对公司分业务收入增速、毛利率等做了假设，倘若产能建设进展、订单转化为收入的节奏不及预期，将使得公司整体营收和利润低于预期。倘若极端情形下，未来矿用耐磨备件收入增速相较于基础情形下滑5pct、10pct，其他假设保持不变，以2025 年为例，预计会使公司收入较当前预测情形下滑3.28%、6.56%，归母净利润较当前下滑2.94%、5.89%。

□.许.光.坦./.李.长.鸿    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司