盐湖股份(000792)：钾肥量价齐升 锂盐项目放量

事件：公司发布2025 年三季报。2025Q1-Q3 公司实现营收/归母净利/扣非归母净利111.1/45.0/44.9 亿元，同比变动+6.3%/+43.3%/+46.4%。单季度看，25Q3 公司实现营收公司实现营收/归母净利/扣非归母净利43.3/19.9/19.8亿元， 同比变动+34.8%/+114.3%/+117.2% ， 环比变动+18.3%/+45.2%/+45.0%。


　　碳酸锂：价格触底反弹。1）量：2025Q1-Q3 碳酸锂产销3.16/3.15 万吨，同比变动+2.4%/+11.3%。单季度看，25Q3 碳酸锂产销1.16/1.09 万吨，同比变动-2.8%/+35.4%，环比变动+1.0%/-12.6%。4 万吨/年锂盐一体化项目于9月底投料试车并产出合格产品，预计四季度将会持续爬坡并带来后续产销增长；2）价： 国内碳酸锂价格自25Q3 起开始回升，25Q1/Q2/Q3 电池级碳酸锂均价为7.58/6.58/7.33 万元/吨，25Q3 碳酸锂均价同比-8.7%，环比+11.3%。


　　氯化钾：Q3 量价齐升，助力业绩增长。1）量：2025 年Q1-Q3 氯化钾产销分别为326.62/286.09 万吨，同比变动-6.7%/-9.6%。单季度看，25Q3 氯化钾产销分别为136.64/108.30 万吨，同比变动+9.8%/+16.6%，环比变动+46.2%/+22.1%；我们预计Q4 伴随需求好转，销量有望进一步提高；2）价：


　　2025 年钾肥年度进口合同价格为346 美元/吨CFR，同比上涨27%，对应约3000 元/吨的含税价，对国内钾肥价格形成支撑。国内市场方面，2025Q1-Q3国内钾肥市场价持续上涨，25Q3 均价为3098 元/吨，同比+23.9%，环比+7.5%。


　　核心看点：低成本产能持续扩张，全产业链竞争力持续夯实。1）低成本碳酸锂产能持续扩张：4 万吨/年基础锂盐一体化项目9 月底投料试车并产出合格电池级碳酸锂产品，将进一步提升公司锂盐产能规模，增强公司锂盐产品市场竞争力、盈利能力和抗风险能力。2）全产业链协同夯实竞争力：核心产品产销衔接高效，同时通过“阿米巴”模式激活降本动能、数字化转型提升运营效能、“产供销储”一体化机制强化市场应变，实现成本控制、运营效率、盈利韧性多维度升级，为全产业链竞争力筑牢根基。3）中国五矿启动增持计划：报告期内，中国五矿累计增持 2.48 亿股（占总股本 4.69%）。增持完成后，中国五矿及其一致行动人合计控制公司15.87 亿股股份，占总股本比例达29.99%，体现中国五矿对公司长期投资价值的认可及国家粮食安全的保障。


　　投资建议：锂行业供应端扰动持续，盐湖提锂成本优势凸显，公司低成本锂盐产能加速扩张，钾肥产能国内第一且钾肥市场需求稳定，基本盘稳固，我们预计公司2025-2027 年归母净利为66.0、77.5 和83.8 亿元，对应10 月24 日收盘价的PE 为19、16 和15 倍，维持“推荐”评级。


　　风险提示：锂价波动风险，扩产项目爬产进度不及预期。

□.邱.祖.学    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司