九号公司-WD(689009)：业绩持续兑现高增 两轮车、割草机器人、全地形车等增长动能强劲

事件概述


　　公司发布2025 年三季度报告。


　　两轮车&滑板车表现亮眼，Q3 营收端持续高速增长2025Q1-3 公司收入183.90 亿元，同比+68.63%，其中Q3 为66.48 亿元，同比+56.82%，延续高增势头，符合市场预期。分业务来看：1）电动两轮车：收入44.54 亿元，同比+72%，销量148.67万台，同比+59%，前三季度已接近完成全年目标；2 ） 电动滑板车：自主零售和ToB 收入为9.57/2.44 亿元，同比+38%/+17%，其中自主品牌零售销量增速低于收入端增速，产品单价大幅提升；3）全地形车：收入3.3 亿元，同比+27%，销量0.75 万台，同比+28%，持续加大非美地区销售，减轻美关税拖累；4）配件及其他收入：合计6.63 亿元。


　　季节性因素导致盈利水平波动，Q3 净利润仍实现快速增长2025Q1-3 公司归母净利润/扣非归母净利润为17.87/17.99 亿元，同比+84.31%/+91.88%，其中Q3为5.46/4.86 亿元，同比+45.86%/+37.00%，利润端增速低于收入端。2025Q3 公司销售净利率/扣非净利率为7.48%/7.31%，同比-1.34/-1.06pct，盈利水平略有下滑（环比下滑较多系正常季度间波动），具体来看：1）毛利端：25Q3 公司毛利率28.99%，同比+0.52pct，环比-1.96pct，推测系毛利率较好的ToB 业务和割草机受季节性影响，收入环比下降较大；2）费用端：25Q3 公司期间费用率19.59%，同比+1.19pct，环比+1.14pct，主要系研发投入同比+59%，持续加大两轮车创新，此外还受汇兑损失影响。


　　新国标不改两轮车高增势头，全地形车、割草机等空间广阔1）两轮车：短期市场担心新国标影响，我们认为，首先公司先前销量高增并非过度补库，25Q4能够充分消耗（库存控制合理）并发布新国标新品，且预计26Q1 迎来新国标补库；其次，电摩销售不受新国标影响。远期国内电动两轮车市场庞大，行业年销量超过5000 万台，目前公司超过9700 家门店，高端智能化的成长逻辑已经兑现，持续看好两轮车业务增长势头；2）全地形车、割草机等新品快速放量：全地形车（全球千亿市场）、割草机器人（渗透率快速提升）不断完善产品渠道、产品线已经开始放量，E-bike 发布了已经正式登陆美国市场，成为后续重要增长来源，每一块业务市场都星辰大海。同时，公司具有机器人基因，创始人毕业于北航相关专业，若具身智能产业落地，公司将是产业链最核心标的，市场存在一定低估。


　　投资建议


　　我们维持2025-2027 年公司营收预测为206.36、262.77 和332.02 亿元，分别同比+45.4%、27.3%和26.4%；归母净利润预测为20.23、25.79 和32.36 亿元，分别同比+86.6%、+27.4%和+25.5%；对应EPS 为28.21、35.95 和45.11 元。2025/10/24 日股价65.47 元对应PE 分别为23、18 和15倍，维持“增持”评级。


　　风险提示


　　关税影响超预期、新品市场突破不及预期等。

□.黄.瑞.连    .华.西.证.券.股.份.有.限.公.司