百亚股份(003006)：25Q3线下外省继续高增 电商降幅收窄

核心观点


　　25Q1-3 公司营收26.23 亿元/+12.80%，归母净利润2. 45 亿元/+2.53%。单季度看，25Q3 公司营收8.59 亿元/+8.33%， 归母净利润0.57 亿元/-3.89%。分渠道看，25Q3 电商收入3.41 亿元/ -11.4%，线下收入4.91 亿元/+27.2%，其中外围省份2. 28 亿元/+94.0%，核心五省2.63 亿元/-2.0%。外围省份发展迅速且预计有正向盈利贡献，线上渠道受短期舆情及平台策略调整影响，Q3 降幅已有所收窄、逐步恢复中。产品端，大健康系列产品收入+35.5%，引领公司收入增长，上半年焕新的有机纯棉系列表现良好，新品“万里挑E”卫生巾仍在测试中、预计明年三八节重点推广。长期看，消费者对健康和安全的诉求提升，有望带动行业竞争格局向具备供应链、制造优势的头部企业集中。


　　事件


　　百亚股份发布2025 年三季报。25Q1-3 公司营收26.23 亿元/+12.80%，归母净利润2.45 亿元/+2.53%，扣非归母净利润2. 38亿元/+5.15%，基本EPS 为0.57元/+1.79%，ROE（加权）为16.91%/ -0.35pct。


　　单季度看，25Q3 公司实现营收8.59 亿元/+8.33%，归母净利润0.57 亿元/-3.89%，扣非归母净利润0.55 亿元/+2.27%。


　　简评


　　线下核心区域以外省份持续高增、盈利向好，电商逐步从舆情事件影响中恢复。自主品牌分渠道看，1）线下：25Q1-3 公司线下渠道实现营收16.24 亿元/+35.7%，其中外围省份（核心五省川渝云贵陕以外区域）同比+113.4%。单季度看，25Q3 线下营收4. 91亿元/+27.2%，其中外围省份2.28 亿元/+94.0%，核心五省2. 63 亿元/-2.0%。外围省份发展迅速，广东、江苏等重点省区全年收入有望破亿，随着各个省份营收起量，规模效应将逐步体现，预计外围省份整体有正向盈利贡献，核心五省收入微降主要系季节性波动。此外，线上线下融合的即时零售渠道亦是收入增长的重要驱动。2）线上：25 Q1-3 公司电商渠道营收9.33 亿元/-10.2%，单季度看，25Q3 电商营收3.41 亿元/-11.4%，主要受短期舆情及平台策略调整影响，Q3 降幅已有所收窄、逐步恢复中。


　　大健康系列引领收入增长，新品“万里挑E”测试中、预计明年三八节重点推广。25Q1-3 自由点产品实现营收25.07 亿元/+16.4%，单季度看，25Q3 营收8.20 亿元/+8.9%，大健康系列产品（包括益生菌/益生菌Pro、敏感肌、有机纯棉系列等）收入增速更快，同比达35.5%。上半年公司焕新有机纯棉系列、加强纯棉赛道布局，Q3持续表现良好，有望成为下一个“十亿级”大单品。除原有产品系列持续迭代升级外，公司添加维生素E 和角鲨烷的大健康新品“万里挑E”卫生巾也已在部分电商平台试销，今年“双十一”期间将收集更多消费者反馈，预计在明年“三八节”档期重点推广放量。


　　受电商投产比下降、公司加大销售费用投入等影响，Q3 净利率仍承压。1）利润率：25Q1-Q3 公司毛利率为54.00%/-0.88pct，净利率为9.32%/-0.93pct。单季度看，25Q3 公司毛利率为55.55%/-0.25pct，环比+2.41pct；净利率为6.58%/-0.84pct，环比-0.89pct；所得税率为14.82%/+2.68pct，环比-3.18pct。2）费用端：25Q3 销售、管理、研发、财务费用率分别为42.43%/+0.92pct、2.80%/-1.53pct、1.84%/ -0.37pct、0.01%/+0.06pct，销售费用3.64 亿元/+10.7%，毛销差为13.12%/-1.2pct，主要系舆情影响公司电商收入及ROI，以及销售费用由于品牌宣传和双十一投入增加。未来公司将积极应对市场变化，聚焦投入重点资源，持续提升品牌影响力、扩大消费者人群。


　　展望未来，卫生巾行业作为必选消费品的基本点未变，随着消费者对于卫生巾产品健康、安全的关注度提高，有望带动行业竞争格局向具备供应链、制造优势的头部企业集中。公司持续精进“川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举”的营销策略，聚焦优势资源，发挥自身优势，持续打造品牌力和产品力。


　　盈利预测：预计百亚股份2025-2027 年实现营收36.9、45.4、54.9 亿元，同增13.4%、23.0%、20.8%；归母净利润分别为3.20、4.26、5.33 亿元，同增11.4%、33.0%、25.0%；对应PE 分别为30.3x、22.8x、18.2x， 维持“买入”评级。


　　风险提示：1）盈利能力下滑风险：公司在当前发展阶段更注重规模及市占率提升，加大品牌宣传及渠道费用投放，虽电商渠道及外围省份收入增速较高，但对利润贡献较少，公司面临盈利能力持续下滑的风险。2）外围省份开拓不及预期风险：公司卫生巾自主品牌从西南地区向全国开拓，目前核心川渝、云贵陕地区实现较高市场份额，但外围省份作为新开拓区域，面临地区品牌和国际品牌的竞争压力。3）原材料价格波动风险：公司原材料主要为无纺布、高分子材料、绒毛浆等，原材料价格波动对于公司盈利产生不利影响。4）品牌及舆论风险：近年来消费者对卫生巾安全、质量等关注度日益增强，舆论事件频发，若公司产品或品牌受到负面舆情波及，或将对收入和业绩产生不利影响。

□.叶.乐./.张.舒.怡    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司