宁德时代(300750)：Q3盈利超预期

公司公布三季度业绩：收入1041.86 亿元，同比+12.90%，环比+10.62%；归母净利润185.49 亿元，同比+41.21%，环比+12.26%。前三季度公司实现收入2830.72 亿元，同比+9.28%；归母净利润490.34 亿元，同比+36.20%。


　　公司三季度业绩超出我们此前预期的175.65 亿元，主要系公司产能利用率提升、产品结构优化带动毛利率提升超预期。我们看好公司乘用车、商用车、储能等多领域出货量快增，加速开发新产品与海外市场。维持买入评级。


　　25Q3 净利率同比+4pct，现金储备充裕


　　25Q3 公司毛利率为25.80%，同比-5.37pct，环比+0.23pct；净利率为19.13%，同比+4.12pct，环比+0.55pct。毛利率同比下滑主要系会计准则变化（质保金从销售费用计入主营业务成本），净利率同比明显提升或主要得益于产能利用率提升，高毛利储能业务以及神行、麒麟、骁遥电池等新产品占比提升。现金流方面表现较好，25Q1-3 公司经营性现金流净额806.60亿元，同比+19.6%；现金储备充裕，Q3 末货币资金及交易性金融资产合计达3675 亿元，同比+28%。


　　商用车电动化提速，钠电/固态电池等拓展电车性能边界根据公司业绩交流会，我们估算公司Q3 动力电池出货量约144GWh。公司持续巩固全球动力电池市场龙头地位，据SNE，公司今年1-8 月在全球的装车量为254.5GWh，市占率达36.8%，保持第一；据中国汽车动力电池产业创新联盟，公司1-9 月在国内的装车量为210.7GW，市占率达42.75%，保持第一。分市场来看，受益于商用车电动化经济性拐点到来、基础设施完善，商用车市场电池出货量增速快于乘用车，未来随着商用车电动化率加速提升，有望赋能公司业绩的持续增长。此外公司积极布局钠电池、固态电池等，钠电池方面，目前部分商用车已开展试点，乘用车推进合作开发，公司预计年底落地产品、明年开始放量。


　　储能市场需求旺盛，系统占比提升带动盈利能力提升根据公司业绩交流会，我们估算公司Q3 储能电池出货量约36GWh。今年以来，全球储能市场需求呈现强劲增长态势。据高工产研储能研究所，25Q3中国储能锂电池出货量165GWh，同比+65%；25Q1-3 合计出货量为430GWh，较24 年全年增长超30%。目前市场供不应求，公司积极扩产，随着产能陆续释放，有望继续提升市占率，看好公司储能电池业务高景气延续。产品结构方面，储能系统的技术壁垒、附加值高，随着公司储能系统占比提升，未来储能业务的单价和单Wh 净利润有望持续提升。


　　盈利预测与估值


　　我们上调公司25-27 年归母净利润(5.86%,15.03%,20.96%)至705.34 亿元、922.65 亿元和1119.33 亿元，对应EPS 为15.46、20.22、24.53 元。上调主要是考虑到乘用车与商用车市场需求旺盛，进而上调公司动力电池出货量假设；考虑到储能业务中高毛利率的系统占比提升，上调储能电池毛利率假设。可比公司26 年Wind 一致预期PE 均值为23.64 倍，考虑到公司盈利韧性强劲（毛/净利率持续提升），钠电/固态电池等新技术不断突破，同时加速全球产能建设、满足市场旺盛需求，给予公司26 年28 倍PE，上调目标价为566.18 元（前值342.22 元，对应25 年23.42 倍PE）。


　　风险提示：全球新能源车销量不及预期，客户开拓不及预期，行业竞争加剧。

□.刘.俊./.边.文.姣./.陈.爽    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司