紫金矿业(601899)：黄金板块盈利能力持续增强 单季度业绩再创新高

事件：公司发布25 年三季报，前三季度实现营收2542.0 亿元，同比+10.3%；归母净利润378.6 亿元，同比+55.4%，其中Q3 实现营收864.9 亿元，同比+8.1%，环比-2.6%，归母净利145.7 亿元，同比+57.1%，环比+11.0%。


　　黄金：量价齐升，盈利能力持续增强，25 年前三季度矿产金占集团毛利比例已提升至40.4%。1）量：2025 年1-9 月，公司矿产金产量64.9 吨，同比+19.7%，超过全年计划指标时序进度，其增量来自于新并购的加纳阿基姆金矿（交割后5 个月贡献产量3.2 吨）、新投产的萨瓦亚尔顿金矿，以及处理量提升的山西义兴寨金矿、贵州水银洞金矿、塞尔维亚博尔铜金矿等。


　　其中Q3 为23.8 吨，同比+26.0%，环比+7.4%。2）利：得益于金价明显上行，25 年前三季度公司矿产金单位毛利同比增长64.8%至451.7 元/克，毛利率为62.7%，同比+8.3pct，其中Q3 单位毛利为488.7 元/g，同比+ 60.8%，环比+4.8%，盈利能力持续增强。2025 前三季度矿产金占集团毛利比例已提升至40.4%，成为公司第一大盈利来源。


　　矿产铜：受卡莫阿-卡库拉铜矿淹井事件影响，25Q3 矿产铜产量环比小幅下降，但价格端继续维持强势，铜矿盈利环比维持稳健增长。1）量： 2025年1-9 月，公司矿产铜产量83.0 万吨，同比+5.1%，其中Q3 产量为26.3万吨，同比-2.9%，环比-5.8%。主要系刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿淹井事件影响，目前公司也正与股东方积极推进卡库拉矿段东区的复产工作。销量方面，得益于公司内部管理调节等原因，Q3 矿产铜实现销量22.2 万吨，同比8.1%，环比+1.4%。2）利：得益于Q3 沪铜维持强势，以及公司矿铜成本管控优势突出，25Q3 公司矿铜单位毛利实现3.8 万元/吨，同比+9.8%，环比+1.6%，实现毛利85.2 亿元，同比+18.6%，环比+3.0%。


　　盈利预测：我们预计2025-2027 年公司EPS 分别为1.94、2.41、2.60 元，PE 分别为16、13、12 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：项目进度不及预期，产能释放不及预期，金属价格上涨不及预期。

□.刘.博./.滕.朱.军./.李.柔.璇    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司