海大集团(002311)：海外业务拟分拆上市 3Q饲料销量延续增长

事件：公司2025 前三季度营收+13.24%，归母净利润+14.31%。公司2025 年前三季度实现营业收入960.94 亿元（同比+13.24%），归母净利润41.42 亿元（同比+14.31%）；单三季度收入同比+14.43%，归母净利润同比+0.34%。2025 前三季度实现毛利率11.13%，同比-0.20pcts，单三季度毛利率为10.18%；实现净利率4.54%，同比+0.07pcts，单三季度净利率为4.28%。


　　公司饲料业务销量延续增长。2025 年三季度，后周期属性下行业销量延续增长趋势，2025 年7-8 月，全国饲料产量同比+6.1%。公司受益于水产品涨价(据农业农村部，3Q2025 草鱼批发季度均价环比+5.1%，同比+12.6%)、海外市场拓展及产品结构改善，综合优势稳固，销量延续增长。公司公告，拟分拆控股子公司海大控股至港交所上市，发行规模不超过海大控股总股本的25%；拟将下属境外与饲料、种苗和动保产品生产经营相关的子公司股权重组至海大控股旗下；拟分拆主体未来将聚焦在亚洲（不含东亚）、非洲和拉丁美洲三个地区独立经营饲料、种苗和动保业务，我们预计将有利于拓宽融资渠道，进一步推动公司海外市场实现较快增长。


　　公司生猪养殖业务盈利收窄。伴随供应压力逐渐释放，猪价三季度有所回落，据农业农村部，3Q2025 生猪均价为14.4 元/kg，环比-4.1%，同比-26.8%。我们预计公司生猪养殖业务出栏量稳步增长（截至3Q2025，其他流动负债相比Q2 增长48.30%，主要是短期应付债券、生猪养殖委托养殖费用增加），养殖盈利同比有所回落。


　　投资建议：公司持续为养殖户提供饲料-种业-动保整体解决方案，加大海外开拓，发展专业化基础上的规模养殖，成长可期。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润51.11/56.53/61.94 亿元，10 月17 日收盘价对应PE 分别为19.9/18.0/16.4 倍，维持“增持”评级。


　　风险提示：极端天气致出栏减少；原材料价格大幅波动；饲料行业竞争加剧

□.肖.珮.菁    .财.通.证.券.股.份.有.限.公.司