锐捷网络(301165)财报点评：Q2业绩大幅增长 互联网数据中心交换机交付加快

Q2 业绩大幅增长，利润端环比增速超200%。2025H1 公司实现营业收入66.49 亿元，同比+31.84%，归母净利润4.52 亿元，同比+194%，扣非归母净利润4.32 亿元，同比+245.14%。单季度来看，2025Q2 公司实现营业收入41.13 亿元，同比+41.99%，环比+62.19%，归母净利润3.45 亿元，同比+127.66%，环比+221.46%，扣非归母净利润3.38亿元，同比+144.01%，环比+256.82%。


　　受益于互联网数据中心需求的快速提升及交付进度加快，Q2 数据中心交换机业务环比大幅增长。随着大模型训练、智能应用规模化部署等需求的爆发式增长，AI 基础设施建设领域对算力的需求强劲攀升，国内互联网头部客户持续加大相关资本开支投入。2025H1 公司数据中心交换机销量同比+333.07%至11.13 万台，收入端同比+110.05%至35.96 亿元，其中来自阿里、字节、腾讯的收入占比达90%。由于面向互联网市场的数据中心产品多为白盒产品，叠加市场竞争、客户降本等因素影响，2025H1 板块毛利率同比-6.85pct 至20.79%。据IDC数据，公司2025Q1 在中国数据中心交换机市占率排名第三，在200G/400G 数据中心交换机份额排名第一，我们认为公司有望持续受益于云端算力基础设施旺盛需求。


　　依托产品方案创新与市场开拓，产品结构有望进一步升级。分行业看，2025H1 公司来自互联网、企业级园区、SMB、运营商市场的收入占比分别约为53%、15%、23%、5%，报告期内公司面向各市场推出了AIGC 智算场景高密度128 口400G 和64 口800G 盒式交换机、400G/800G LPO 光模块、极简以太采光网络解决方案4.0 等新产品及解决方案，产品结构有望进一步升级。市场开拓方面，公司在国际市场建立起庞大的合作伙伴体系，海外合作伙伴数量增长到2620 家，2025H1 海外业务收入同比+48.46%至11.45 亿元，其中，亚太、欧洲市场增长显著，毛利率达41.31%，远高于国内市场，海外业务占比的提高有望推动公司盈利能力进一步改善。


　　降本增效管理措施逐步落地，盈利能力大幅增强。随着公司管理改进、降本增效力度的不断增强及措施落地，Q2 费用增速有所放缓，上半年销售费用同比-11.03%，研发费用同比-4.82%，费用率方面，2025H1公司销售/管理/研发费用率分别达到10.23%/4.65%/11.53%，同比-5.07pct/-0.89pct/-4.44pct ， 在整体毛利率受产品结构影响同比-2.65pct 的情况下，推动净利率同比+3.75pct 至6.8%。展望全年，通过架构和业务规划优化，公司或将实现费用端同比持续下降，净利率亦有望继续改善。


　　【投资建议】


　　公司作为行业领先的ICT 基础设施及解决方案提供商，在数据中心交换机领域份额较高，有望持续受益于AI 时代算力基建的强劲需求，实现业绩快速增长。


　　我们预计公司2025-2027 年营收分别为154.13/204.38/264.94 亿元，归母净利润分别为12.19/18.04/24.82 亿元，基于2025 年8 月27 日收盘价，对应2025-2027 年PE 分别为57.86/39.11/28.43 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。


　　【风险提示】


　　产品研发创新不及预期的风险。公司所处行业具有技术更新迭代快、应用场景及客户需求不断变化的特点，未来市场需求及新技术的研发和产业化存在一定的不确定性，若相关进展不及预期，可能对公司业绩增速造成显著影响。


　　招投标进展不及预期的风险。公司下游客户大多采用招投标的方式进行相关产品的采购，考虑到行业竞争较为激烈，招投标结果存在不确定性，叠加后续交付进度亦可能不及预期，公司业绩或将受到不利影响。


　　原材料供应及价格波动的风险。芯片作为网络设备的核心零部件，对产品性能有重要影响，目前公司主要从外部芯片厂商采购芯片，且国产化程度不高，原材料供应不足及价格波动均可能对公司生产经营产生负面影响。

□.马.成.龙    .东.方.财.富.证.券.股.份.有.限.公.司