三元基因(837344)：干扰素“小而美” 胶原蛋白+细胞治疗打造新曲线

安全垫：重组人干扰素α1b 大市场，新剂型良好接续。公司通过建立重组蛋白高稳定性水溶液技术平台，成功开发了干扰素等细胞因子药物的水针剂、喷雾剂、滴眼液、预充式注射剂、卡式笔多剂量注射剂、微针、雾化吸入剂等产品。已上市的运德素


　　传统剂型放量良好，在研核心产品人干扰素α1b 雾化吸入剂针对小儿呼吸道合胞病毒（RSV）肺炎上市在即，市场潜力巨大。该药物若获批，将成为国内首个RSV 雾化治疗药物，填补市场空白。


　　长效干扰素（PEG 集成突变体）：乙肝功能性治愈突破。三元基因的新型长效干扰素是一款以“培集成干扰素突变体”为核心的1 类新药。其分子设计独特，旨在结合集成干扰素的高效性与干扰素α1b 的低毒性。技术上的关键突破在于采用了“定点修饰”的PEG 化技术，这与竞争产品普遍采用的非定点偶联技术不同，使得药物组分更为单一，有望降低潜在的不良反应并优化药代动力学。该技术拥有公司自主的内部专利。


　　公司重点推进以乙肝功能性治愈为临床终点的方案落地，2025H1 新增入组149 例。


　　截至2025H1 期末，全部940 例全基因组检测受试者入组目标已经完成。


　　胶原蛋白：切入千亿医美市场。三元基因通过基因重组技术可以获得修饰后的特定基因编码的全长氨基酸序列，与人体自身胶原蛋白序列100%一致，精准复现胶原蛋白核心功能区结构，具备天然胶原蛋白的完整三螺旋结构和黄金67nm 四级结构，活性更高，具有极高的纯度与稳定性，与人体细胞和组织具有天然亲和性和高度相容性，能够更好地融入肌体，发挥出色功效。在产品推进计划方面，陆续推进胶原蛋白相关化妆品和医疗器械成品的备案与注册工作，分批次推进人胶原蛋白系列产品上市。


　　细胞治疗：联合干扰素抗肿瘤。前期研究中，公司已在技术改进方面完成了天然γδT 细胞激活和扩增阶段优化工艺的确认，处于行业领先水平。在完成γδT 细胞与人干扰素α1b 增加抗肿瘤协同效应研究的基础上，公司进行了联合治疗多种肿瘤的临床探索，并已获批多项不同适应症的研究者发起的临床研究。2024 年度公司完成了γδT 细胞制剂稳定性研究和冻存工艺研究，为临床研究开展多次输注提供了重要保障。


　　在临床研究方面，γδT 细胞联合人干扰素α1b 治疗黑色素瘤的临床研究，已入组5例;γδT 细胞治疗急性髓系白血病临床研究，完成8 例受试者入组;γδT 细胞联合靶免治疗晚期乙肝相关肝癌的研究，已完成低中剂量组入组，6 例受试者均未出现严重不良事件，表明联合疗法具有良好的安全性。三元基因携手北京佳德和细胞治疗技术有限公司，依托中国医学科学院、北京协和医学院免疫学系的创新团队，打造了基于T 细胞的国际肿瘤免疫治疗平台，建立了符合GMP 要求的细胞实验室，已开发众多T细胞免疫治疗管线产品，涉及到血液系统肿瘤以及多种实体瘤，多个项目进入探索性临床研究阶段。北京佳德和细胞治疗技术有限公司开发的γδT 细胞产品对肿瘤杀伤能力强、特异性高、安全、无异体排斥反应，可为制药行业提供先进的细胞治疗解决方案。双方团队的首期研发目标是：①开展γδT 细胞肿瘤治疗临床试验，首期以B细胞淋巴瘤为起点，找到γδT 细胞治疗肿瘤的最佳适应症，在全球范围内，开展γδT 细胞治疗肿瘤的临床前实验和临床试验研究;②开展卵巢癌、肺癌、肝癌等其他肿瘤的γδT 细胞治疗以及γδT 细胞受体相关抗体药物的临床前实验和临床试验研究，寻找其治疗实体肿瘤的最佳适应症。


　　盈利预测、估值及投资评级： 我们预测公司2025~2027 年营业收入分别为3.09/3.99/5.42 亿元，采用绝对估值法，取WACC=11.2%；无风险利率=4.1%；市场组合预期收益率=14.8%、名义长期增长率=4%，相对计算得出的权益评估价值，公司当下市值水平相对低估。从确定性角度，公司专精干扰素研产销，近期新剂型产品将上市提供增量；从发展空间角度，公司在研长效干扰素针对乙肝大市场有成为大单品潜力，另有胶原蛋白、细胞治疗拓展新市场，首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示：竞争格局恶化风险；临床开发进度不及预期风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；第三方数据失真风险。

□.祝.嘉.琦./.曹.泽.运./.穆.奕.杉    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司