周大生(002867)：经营韧性彰显 品牌升级与渠道优化焕新能

金价高企短期内抑制了黄金消费需求，但行业结构性亮点突出。2025 年1-8 月金银珠宝零售额同比增长11.7%，增速位居可选消费品前列，主要受益于"悦己消费"和节庆催化等因素。长期来看，国风国潮红利和珠宝的情感消费属性将继续驱动行业增长。


　　短期承压但韧性显现，产品结构与品牌矩阵优化显效。2025 年上半年，公司实现营业收入45.97 亿元，同比下降43.92%，主要受高金价冲击下素金首饰收入大幅下滑50.94%的影响；不过公司仍通过产品结构优化推动时尚银饰等其他首饰收入逆势增长11.11%，并持续强化品牌矩阵战略，以“周大生”主品牌稳固基本盘，通过“周大生×国家宝藏”高端黄金系列、“周大生经典”非遗时尚系列和“转珠阁”国风珠串系列覆盖多元市场，并依托“国宝活化”研创体系和国际IP 合作提升产品差异化与文化溢价能力。


　　积极推动渠道结构从“规模扩张”向“质量效益”转型。公司强化自营渠道建设，在核心商圈逆势新增54 家门店，并通过产品结构调整使单店毛利增长6.04%，自营与电商共同贡献近半利润，成为盈利贡献点。加盟渠道虽经历阵痛调整，收入下滑59.12%，但公司通过优化批发模式、聚焦核心加盟商和推广数字化工具提升渠道质量，品牌使用费增长4.38%印证了加盟体系的稳定性。同时，公司通过“一盘货”策略推进数字化转型，打通全渠道库存，提升整体运营效率。


　　短期看，二季度净利润已实现31%的快速增长，七夕等销售节点表现良好为三季度增长奠定基础。中期而言，“国宝之家”品牌升级稳步推进，正打造亿元级样板店并优化门店结构；自营“千店战略”通过数字化手段持续提升单店效益。长期来看，转珠阁凭借低投资门槛加速扩张，出海业务也开始布局，为公司打开新的增长空间。预计公司2025~2027 年EPS 为1.02/1.18/1.29 元，维持“增持”评级。


　　风险提示：高金价波动风险；加盟管理风险；渠道调整风险；产品质量风险。

□.于.佳.琦./.吴.岑    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司