大参林(603233)2025年半年报点评：精细管理推动利润端改善

营收稳健，提质增效。公司1H25 收入135.2 亿元（同比+1.3%），归母净利润8.0 亿元（同比+21.4%），扣非归母净利润7.9 亿元（同比+19.7%）。2Q25 营收65.7 亿元（同比-0.4%），归母净利润3.4 亿元（同比+30.5%），扣非归母净利润3.3 亿元（同比+27.1%），上半年营收增长主因存量门店的内生增长及新开、加盟而新增门店的业绩贡献；利润增长主要原因是收入增长、管理效益提升、营业总成本得到有效控制。


　　评论：


　　直营门店净减少，加盟店较快增长。1H25 公司门店总数16,833 家（同比+4.2%），其中直营门店10,370 家（同比-3.7%）；加盟门店6,463 家（同比+20.2%），加盟占比提升至38.4%（1H24 33.3%）。1H25 公司新开自建门店152家，并购门店0 家，加盟门店413 家，公司根据竞争格局和地区优势制定扩张计划的同时，动态优化门店网络，关闭门店285 家。


　　非药与中参药材仍有压力，毛利率稳中向好。分业务看，1H25 公司医药零售业务实现收入110.0 亿元（同比-0.5%）、毛利率37.6%（同比+0.4pct），公司加盟及分销业务实现收入21.4 亿元（同比+8.3%）、毛利率9.3%（同比-2.4pct）。


　　分产品看，中西成药收入104.0 亿元（同比+4.5%）、毛利率30.2%（-0.5pct），中参药材收入13.2 亿元（同比-13.0%）、毛利率42.5%（+0.2pct），非药收入14.2 亿元（同比-9.2%）、毛利率44.9%（+2.8pct）。


　　财务指标：1）盈利能力：1H25 毛利率34.9%（同比持平），净利率6.3%（同比+1.0pct）；2）费用端管控成效显著：1H25 销售费用率21.5%（同比-1.2pct），管理费用率4.3%（同比持平）；3）1H25 预计派现3.8 亿元，占归母净利润48.2%。


　　投资建议：公司深耕华南布局全国，着力高质量发展，结合零售药店行业仍在持续出清，我们调整公司25-27 年归母净利润预测为11.6/13.3/15.3 亿元（25-26 年前值为11.8/13.6 亿元），同比增速为+27%/+15%/+15%。参考行业可比公司估值，叠加公司精细化管理等措施，给予公司25 年20x 目标PE，对应目标价20.3 元，维持“推荐”评级。


　　风险提示：业务拓展不及预期，政策波动的风险。

□.郑.辰./.高.初.蕾    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司