南微医学(688029)：可视化放量&海外高增长 新增拉动凸显

公司2025 年H1 收入15.65 亿元，同比增长17.4%；归母净利润3.63 亿元，同比增长17.0%。其中Q2 收入8.66 亿元，同比增长21.4%；归母净利润2.02 亿元，同比增长21.2%，二季度收入利润高增长。其中2025 年H1 海外收入8.98 亿元，CME 并表等拉动下，收入同比增长43.8%。我们认为，公司可视化新品与海外持续放量，2025 年全年收入利润增长可期。


成长性：可视化放量&海外高增长，新增拉动凸显（1）分区域看，海外收入高增长可期。2025 年H1，公司中国大陆收入6.6 亿元，同比下滑7%；欧洲、中东及非洲区域营收4.2 亿元，同比增长89%，2025年2 月，完成对西班牙公司Creo Medical S.L.U.（CME）51%股权的收购，欧洲收入高增长，欧洲渠道拓展加速；美洲区域营收3.4 亿元，同比增长22%；亚太（非中国大陆）区域收入1.5 亿元，同比增长23%。我们认为，在公司海外渠道拓展及新品推广加速等拉动下，海外收入有望持续高增长。


（2）分板块看，可视化产品收入高增，新增长曲线体现。2025 年H1 公司内镜诊疗耗材收入12.18 亿元，同比增长8.0%；外周及肿瘤介入产品收入1.14 亿元，同比增长2.5%；可视化产品收入0.16 亿元，同比增长13.4%，公司一次性胆道镜、一次性支气管镜等市场覆盖迅速提升，多款可视化产品升级开发中。我们认为，在止血夹等内镜耗材集采压力下，公司可视化产品加速放量，新增长动能逐步释放，有望带来收入稳定增长。


盈利能力：净利率有望维持较高水平


（1）毛利率或略降。2025 年H1 公司毛利率64.9%，同比下降3.1pct，新品放量、集采压力及海外拓展等影响下全年毛利率或略降。（2）净利率有望维持较高水平。2025 年H1 公司净利率24.3%，同比提升0.3pct。我们认为，全年收入增长等拉动下，公司净利率有望维持较高水平。


盈利预测及估值


基于以上分析，我们预计公司2025-2027 年营业总收入分别为33.04/39.46/46.87亿元，分别同比增长19.93%、19.41%、18.78%；归母净利润6.64/8.02/9.65 亿元，分别同比增长20.08%、20.66%、20.42%，对应EPS 为3.54/4.27/5.14 元，对应2025 年26 倍PE，维持“增持”评级。


风险提示


行业竞争加剧的风险；国内外政策变动的风险；新产品商业化不及预期的风险。

□.王.班./.吴.天.昊./.司.清.蕊    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司