长城汽车(601633)：新车周期+出口韧性提振销量 高端化、全球化驱动业绩向上

Q2 公司营收、归母分别为523.16 亿元、45.86 亿元，同比分别+7.72%、+19.47%，主要受益于新车周期拉动内销高增，海外报废税集中返还进一步增厚利润。7-8 月魏牌+坦克双品牌继续放量，叠加出口创新高，有望释放Q3 业绩弹性。公司加速向智能新能源方向转型，国内新车上市及营销体系变革以提振内销，海外市场加速拓展下出口稳健增长。长城高端化、全球化发展提速，预计带动自身销量回升以及结构优化，业绩增长有望持续向上。


　　事件


　　公司发布2025 年半年度报告，上半年营业收入923.35 亿元，同比增长0.99%；归母净利润63.37 亿元，同比下降10.21%；扣非净利润35.81 亿元，同比下降36.39%。公司发布8 月产销快报，当月销售整车11.56 万辆，同比增长22.33%。


　　简评


　　Q2 归母同比+19%，主因新车周期+海外报废税集中返还。25Q2 公司营收、归母、扣非分别为523.16 亿元、45.86 亿元、21.12 亿元，同比分别+7.72%、+19.47%、-41.56%，环比分别+30.73%、+161.87%、+43.79%。收入端看，Q2 营收稳健增长，主因国内新车周期拉动内销高增。销量方面，Q2 公司累计销售31.3 万辆，同比+10.1%，环比+21.9%；其中出口、内销分别为10.7 万辆、20.6 万辆，同比分别-1.8%、+17.4%，环比分别+17.5%、+24.3%。


　　分品牌看，Q2 哈弗、魏牌、皮卡、欧拉、坦克累计分别销售17.7万辆、2.1 万辆、4.6 万辆、0.7 万辆、6.2 万辆，同比分别+24.7%、+106.3%、-4.5%、-57.9%、-7.8%，环比分别+22.3%、+58.9%、-7.6%、+2.5%、+46.9%。期间哈弗二代枭龙Max 及猛龙燃油版、魏牌全新高山8/9、坦克300Hi4-T 等新车贡献主要增量；非俄地区销量占比升至2/3，支撑出口持续回暖。ASP 方面，Q2 平均单车收入约16.7 万元/台，同比-2.1%，环比+7.3%。利润端看，Q2归母同环比高增，主要受益于整体规模效应，以及上半年俄罗斯报废税于Q2 集中返还。扣非下降原因同样系报废税集中返还并提高单季非经所致。Q2 单车净利润约1.5 万元/台，同比+8.5%，环比+114.9%。


　　Q2 净利率同环比回升，费用控制保持稳健。25Q2 毛利率、净利率分别为18.80%、8.77%，同比分别-1.65pct、+0.86pct，环比分别+0.96pct、+4.39pct。毛利率同比下滑主要系产品结构波动（如　　Q2 坦克品牌销量占比同比下降4pct），以及俄报废税加征影响。净利率环比提升较多，主因报废税集中返还。


　　Q2 期间/销售/管理/研发/财务费用率分别为10.26%、5.24%、1.83%、4.46%、-1.27%，同比分别+0.68pct、+1.81pct、-0.25pct、-0.13pct、-0.75pct，环比分别-0.02pct、-0.50pct、-0.52pct、-0.30pct、+1.30pct。


　　8 月销量同环比高增，持续受益于国内新车周期及出口增长韧性。8 月公司销售整车11.6 万辆，同比+22.3%，环比+10.7%。其中出口、内销分别为4.5 万辆、7.0 万辆，同比分别+11.6%、+30.3%，环比分别+9.9%、+11.2%。


　　分品牌看，8 月哈弗、魏牌、皮卡、欧拉、坦克分别销售6.9 万辆、0.8 万辆、1.3 万辆、0.5 万辆、2.0 万辆，同比分别+22.7%、+167.5%、-2.9%、+1.4%、+22.5%，环比分别+22.6%、-20.1%、-3.3%、+21.5%、+0.0%。8 月内销高增主要受益于当月推出的全新坦克500（插混双动力+高阶智驾+豪华座舱内饰）、26 款哈弗猛龙（领航版搭载纯视觉智驾）及之前推出的哈弗大狗26 款/猛龙（油版）/二代枭龙MAX 和魏牌高山8/9 等走量新车。出口4.5 万创单月历史新高，主因非俄地区高景气，对俄出口回暖，以及新车加速上市和巴西工厂投产。9 月新车包括哈弗大狗PLUS（原二代大狗。8 月29 日开启预售，24h 订单破万）、高山7（30 万以内唯一标配激光雷达+四驱的MPV，9 月10 日开启预售，1h 订单3756 台）。四季度至2026 年一季度期间公司将推出魏牌新平台豪华SUV、坦克400/700Hi4-Z（智驾版+内饰升级）等旗舰级新车及1-2 款哈弗/欧拉新平台车型，预计进一步拉动销量增长。


　　魏牌+坦克双品牌放量叠加出口增长，有望释放Q3 业绩弹性。25Q1 国内新品空窗期+渠道投入期+海外销售结构波动对长城上半年整体业绩的增长形成拖累。Q2 情况表明国内渠道建设及强产品力新车上市的积极效果开始兑现，同时出口韧性仍在。下半年国内车市反内卷背景下价格有望趋稳，公司新品加速投放，叠加非俄市场景气，业绩有望加速回升。短期看，7-8 月魏牌+坦克双品牌合计销量同比增长超40%，出口同比增长10%，Q3有望进一步释放业绩弹性。中长期看，随着国内新能源购置税减免逐步退坡，公司凭借多动力产品储备+海外布局优势，综合竞争力及增长可持续性将进一步突出。


　　投资建议


　　公司加速向智能新能源方向转型，国内新车上市及营销体系变革以提振内销，海外市场加速拓展下出口稳健增长。长城高端化、全球化发展提速，预计带动自身销量回升以及结构优化，业绩增长有望持续向上。我们预计公司2025-2026 年归母净利润140 亿元、170 亿元，对应当前股价PE 为15X、13X。


　　风险分析


　　1、行业景气不及预期。2025 年国内经济复苏企稳回升但具体节奏有待观察，汽车行业需求或随之波动；推动汽车等消费品以旧换新政策全面落地仍需时日，影响行业需求复苏进程。


　　2、出口销量不及预期。出口受国际形势、国家政策、汇率等多方因素影响，海外销量增长有波动风险。


　　3、行业竞争格局恶化。国内竞争对手加快产品投放速度，随着技术进步、新产能投放等供给要素变化，未来行业竞争或将加剧，公司市场份额及盈利能力或将有所波动。


　　4、公司渠道及新车型销量不及预期。公司渠道建设、经销商优化进度可能不及预期。新车型销量受市场需求影响存在不及预期风险。

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