英华特(301272)深度报告：国产替代加速 多领域布局拓展成长曲线

涡旋压缩机四大应用领域布局，优化升级产品结构。公司的涡旋压缩机涵盖热泵、商用空调、冷冻冷藏、电驱动车用涡旋四大应用领域，热泵应用是公司的基础业务，14 年在行业内较早推出烘干专用机概念涡旋压缩机，奠定了在热泵市场的基础，热泵压缩机销量19-22连续四年位居全国第二。商用空调通过开拓直销类空调客户、扩大海外优势，23 年营收占比超越热泵成为公司收入的最大组成部分。海外市场为冷冻冷藏业务贡献增长。积极布局电驱动车用涡旋压缩机业务，对博格思众等实现部分型号量产，车用业务成为公司的第二成长曲线。


　　下游需求多元化拓展，国产占比加速提升。涡旋压缩机行业近年来销售额呈现波动上升趋势，随着下游工商冷暖应用整机需求的结构性复苏、制造业出口景气度修复，涡旋压缩机内销销量同比有所回升，且下游热泵、冷冻、车用等新兴领域需求不断扩充，多元化应用带来增量空间。结构方面，我国在13 年由英华特率先实现量产，打破了外资品牌多寡头格局，TOP5 销额份额由2016 年的95.6%下降至2022 年的80.29%。且在国产品牌产品质量、技术水平、供应链能力的提升下，其综合竞争力稳步提高，国产替代有望加速。


　　性价比优势突出，引领国产替代。公司三点优势带动销售及份额突破：1）国产替代加速，份额明显提升。公司掌握涡旋压缩机领域核心技术，产品具有显著性能、适用范围、售价等方面优势，公司全球市场份额由2019 年的1%提升至2021 年的1.4%，国内市场份额由3.2%提升至5.0%，其中热泵领域由2020 年的17.0%提升至2022 年的18.8%稳居第二，冷冻冷藏由13.7%提升至16.0%，仅次于艾默生，商用空调领域由2018 年的0.7%提升至2022 年的2.6%，新增欧博空调等客户未来有望进一步提升份额。2）多领域布局拓展成长曲线，大客户开拓贡献增量。公司价格、本土化服务优势凸显，外销同知名经销商合作，拓展拉美、俄罗斯、印度等市场。电驱车用涡旋压缩机产品涵盖多平台及排量，销售规模快速提升。热泵领域公司强产品力发挥优势，快速捕捉需求针对性销售产品。3）外销市场持续贡献。2020-2022 年，公司境外销售占总营收比例从18%提升到30%，2016年公司成为Embraco Slovakia s.r.o 的供应商，打开欧洲市场的突破口。巴西品牌的差异化分布使得外来的涡旋压缩机生产商可以获得较为充分的发展空间，英华特是领先的中资品牌，印度同样快速增长。


　　盈利预测与估值。我们预计公司2025-2027 年分别实现归母净利润0.88/1.00/1.13 亿元，同比分别增长18%/14%/14%。25 年可比公司平均PE 为33 倍，公司为31.5 倍，综合来看，2025 年公司对应目标市值29 亿元，较2025 年9 月19 日收盘市值27.6 亿元有5%以上的上升空间，首次覆盖，给予“增持”评级。


　　风险提示：行业需求低迷风险；新能源车用压缩机等业务开拓不及预期风险；海外需求持续低迷风险。

□.刘.正./.王.珂    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司