华兰生物(002007)：血制品业务稳健增长 研发创新持续推进

核心观点


　　公司发布2025 年半年报，业绩符合预期。上半年血制品业务保持稳健收入增长，毛利率同比提升，采浆量同比增长5.2%，并持续推动新浆站采浆量爬坡和老浆站经营效率提升。预计下半年血制品业务有望保持稳健经营趋势。随着下半年流感疫苗接种旺季到来，公司产品销量有望实现同比提升，价格同比预计保持稳定。公司持续推进研发创新，10%新工艺静丙获批在即，期待后续进展；参股公司华兰基因已获批贝伐珠单抗，多款产品处于上市申请阶段，未来有望贡献更多业绩增量。


　　事件


　　公司发布2025 年半年报，业绩符合预期


　　8 月28 日，公司发布2025 年半年报，上半年实现：1）营业收入17.98 亿元，同比增加8.80%；2）归母净利润5.16 亿元，同比增加17.19%；3）扣非归母净利润4.84 亿元，同比增加33. 41%；4）基本每股收益0.28 元。业绩符合预期。


　　公司发布2025 年半年度利润分配预案：以18.27 亿总股本为基数，向全体股东每10 股派发现金红利5 元（含税），送红股0股（含税），不以公积金转增股本。本次拟分配现金股利金额9. 14亿元（含税）。


　　简评


　　收入端同比稳健增长，盈利能力有所提升


　　2025Q2 公司营业收入9.31 亿元，同比增加7.53%；归母净利润2.03 亿元，同比增加13.62%；扣非归母净利润1.84 亿元，同比增加30.38%。25Q2 及25H1 公司收入端保持稳健增长，主要由于血制品业务销售稳健，销量持续增长；利润端增速快于收入端，主要由于：1）去年同期由于销售成本增加，导致毛利率低基数；2）管理费用下降，费用率同比降低。


　　血制品业务：收入端保持稳健增长，持续推进采浆工作2025 年上半年，公司血制品业务实现收入17.37 亿元，同比增长7.57%；毛利率51.69%，同比增长1.59pct。


　　分产品来看，公司人血白蛋白收入6.95 亿元（+7.95%），毛利率52.53%（+3.27pct）；静丙收入4.53 亿元（ -1.36%），毛利率40.62%（-10.51pct）；其他血制品收入5.88 亿元（+15.10%），毛利率59.21%（+8.98pct）。


　　血制品业务整体稳健增长，主要由于：1）去年同期采浆量增长较快，为销量增长提供支持；2）因子类产品及特种免疫球蛋白产品销量有所增长。毛利率提升主要由于：1）采浆及消耗成本同比无显著增加；2）公司去年7月上线SAP 系统，成本核算方法有所变更，部分成本费用被推后。其中静丙销售收入及毛利率下降，主要由于去年同期价格较高，以及医保控费等因素导致产品使用受限所致。


　　上半年公司持续推进采浆工作，重庆市丰都县单采血浆站建成、取得采浆许可证并开始采浆，为采浆量的增长奠定基础。公司目前共有在营浆站34 家（含分站），分布于河南（12 家）、重庆（含6 家分站共17 家）、广西（4 家）、贵州（1 家）四个省份，2024 年采浆量超过100 吨的单采血浆站有四个，成熟期浆站的年平均采浆量均在国内前列。上半年公司实现采浆量803.66 吨，同比增长5.23%。预计下半年，随着新浆站采浆量持续爬坡叠加老浆站采浆能力提升，公司采浆量有望实现进一步增长，为业绩增长打下坚实基础。


　　疫苗业务：上半年狂犬疫苗放量积极，期待下半年流感疫苗销售2025 年上半年，公司疫苗业务实现收入0.57 亿元，同比增长92.63%；毛利率81.93%，同比下降6.39pct。


　　其中流感疫苗销售0.26 亿元，同比增长132.94%；狂犬疫苗销售0.33 亿元，同比增长53.37%。上半年公司批签发三价流感疫苗4 批次（-33%），四价流感疫苗24 批次（-60%），Vero 细胞狂犬疫苗1 批次（-75%）， 批签发下降主要由于流感疫苗销售淡季，且国内流感流行情况相对平稳所致。公司上半年积极开展疫苗销售工作，狂犬疫苗销量同比增长显著。预计下半年随着流感疫苗接种旺季到来，公司流感疫苗有望凭借优秀的质量及市场领先的品牌效应，实现销量进一步增长。公司吸附破伤风疫苗，Vero 细胞狂犬病疫苗已获批上市， 预计未来将贡献新的业绩增量。


　　持续投入研发创新，10%新工艺静丙处于上市审评阶段公司持续推动对血制品现有产品的生产工艺技术升级和新产品开发，并继续加大对疫苗、创新药和生物类似药物的研发投入。公司新工艺静注人免疫球蛋白（IVIG) （10%）处于药品上市注册审评发补阶段，目前已完成现场核查生产；皮下注射人免疫球蛋白待确定临床研究计划后提交Pre-IND；人凝血因子IX 正在开展I II 临床研究；Exendin-4-FC 融合蛋白项目已完成II 期临床研究，拟开展III 期临床。疫苗板块，公司加快推进重组带状疱疹疫苗（CHO 细胞）、mRNA 流感病毒疫苗、mRNA 呼吸道合胞病毒疫苗、痘病毒广谱流感的临床前研发工作；冻干AC脑膜炎球菌结合疫苗已完成III 期临床试验，Hib 结合疫苗已取得临床试验批件；吸附无细胞百（三组分）白破联合疫苗正在开展III 期临床试验。


　　创新药和生物类似药方面，公司参股公司华兰基因积极推进产品研发。利妥昔单抗目前处于上市申请阶段，正在CDE 技术审评中。阿达木单抗、地舒单抗和曲妥珠单抗已完成III 期临床研究，拟提交上市申请。帕尼单抗注射液处于I 期临床阶段。重组抗CD3/BCMA 双抗、重组抗Claudin18.2 单抗、重组抗PD-L1/TGF-β 双功能融合蛋白已取得临床批件。上半年华兰基因与国内某知名公司签订《临床前研究数据授权协议》，华兰基因将其研发的CD3/BCMA 双抗的临床前数据、临床批件申报资料等资料以总额6800 万元的里程碑款项（已收到3500 万元的首付款）授权给国内某知名公司和其唯一被许可方。上述项目能够为公司培育新的利润增长点，丰富公司的产品梯队


　　销售费用同比下降，推出中期分红回馈股东


　　2025 年上半年，公司整体毛利率52.58%，同比增加1.89pct，主要由于血制品业务毛利整体提升。上半年公司销售费用1.51 亿元（+23.52%），销售费用率8.40%（+1.00pct）；管理费用1.26 亿元（-23.70%），管理费用率7.01%（-2.99pct）；研发费用1.61 亿元（+10.69%），研发费用率8.97%（+0.22pct）；财务费用45. 60 万元（+105.52%），财务费用率0.03%（+0.53pct）。管理费用同比下降，主要由于去年计提的股权激励费用今年未再计提所致。上半年公司经营净现金流2.31 亿元（-28.27%），主要由于销售商品收到现金减少所致。


　　为切实提升股东回报水平，保持长期积极稳定回报股东的分红策略，公司拟定了2025 年半年度的利润分配方案，拟分配现金股利金9.14 亿元（含税），占2025 年半年度公司归母净利润的177.13%，占期末母公司未分配利润的33.09%。2022~2024 年，公司经营净现金流分别为9.57 亿元、13.46 亿元和10.59 亿元，25H1 经营净现金流2.31 亿元，本次利润分配方案的实施不会影响公司的正常生产经营。未来公司将持续落实现金分红的稳定性、持续性和可预期性，进一步提高分红比例、优化分红节奏，提高公司长期投资价值，与全体股东共享公司经营发展成果。


　　2025 年下半年展望：血制品预计保持稳健，期待流感疫苗销售增长上半年公司血制品业务保持稳健收入增长，毛利率同比提升，助力上半年利润端增长。采浆量同比增长5. 2%，并持续推动新浆站采浆量爬坡和老浆站经营效率提升。预计下半年随着产品价格逐步趋稳，叠加采浆量稳步增长，公司血制品业务有望保持稳健经营趋势。上半年为流感疫苗销售淡季，随着下半年流感疫苗接种旺季到来，公司产品销量有望实现同比提升；24H1 流感疫苗价格有所调整，今年下半年价格同比口径有望保持稳定。公司流感疫苗销售收入有望实现进一步增长。公司持续推进研发创新，10%新工艺静丙获批在即，期待后续进展；参股公司华兰基因已获批贝伐珠单抗，多款产品处于上市申请阶段，未来有望贡献更多业绩增量。


　　盈利预测与投资评级


　　我们预计公司2025 ~ 2027 年实现营业收入分别为48.57 亿元、54.04 亿元和59.24 亿元；归母净利润分别为12.41 亿元、14.11 亿元和15.56 亿元，2025 ~ 2027 年分别同比增长14.1%、13.6%和10.3%；每股EPS 分别为0.68、0.77 和0.85 元，当前股价对应2025 ~ 2027 年估值分别为24.6X、21.7X 和19.7X，给予买入评级。


　　风险分析


　　1、血制品安全性问题及单采血浆站监管风险。由于血液制品主要原料的生物属性，基于现有的科学技术水平，理论上仍存在未能识别并去除某些未知病原体的可能性，带来的安全性问题可能对公司的经营造成不利影响。单采血浆站持续规范运营是血液制品企业的整体经营的重要因素之一，单采血浆公司监管政策的变化可能会对公司造成一定的影响。


　　2、浆站建设及采浆量增长速度不及预期：公司产品供给端增长主要取决于浆站数量的增加和单站采浆量的增长，若未来浆站建设及采浆量增长速度不及预期，将影响公司未来的业绩及盈利水平预期。


　　3、新产品研发和上市进度不达预期。


　　4、毛利率下降的风险：原料血浆成本占血制品生产成本的比例较高，随着献浆员营养费的不断提高，血浆的成本在逐渐上升；随着原料血浆采集量的增加，血液制品企业之间的竞争加剧，价格存在波动的可能， 血液制品综合毛利率存在下降的风险，可能对公司利润造成一定影响。疫苗公司的主要产品四价流感病毒裂解疫苗的竞争对手不断增多，价格竞争趋于激烈，存在毛利率进一步下降的可能。

□.贺.菊.颖./.刘.若.飞./.汤.然    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司