新华保险(601336)：负债端新单增长强劲 资产端买卖价差损益显著改善

核心观点


　　上半年公司个险、银保渠道新单保费均实现强劲增长，带动NBV 同比+58.4%，而且总投资收益率进一步改善，带动归母净利润同比+33.5%，资负两端均有亮眼表现。 截至上半年末，按“普通股+基金+计入长股投的保险资金长期股票投资试点基金”口径计算，公司对公开权益资产的配置比例高达20.3%，其中按FVTPL 计量的公开权益配置比例为15.9%，为公司业绩在权益市场回暖时带来强大业绩弹性。负债端来看，公司全面推进战略转型，看好个险队伍产能持续改善和银保渠道价值贡献进一步增长。


　　事件


　　新华保险披露2025 年上半年业绩


　　公司上半年归母净利润同比+33.5%至147.99 亿元，NBV 同比+58.4%，年化综合、总投资收益率同比-0.2pct、+1.1pct 至6.3%、5.9%。


　　简评


　　1. 整体业绩：买卖价差损益大幅改善驱动利润增长上半年公司归母净利润同比+33.5%至147.99 亿元， 主要由资产端投资资产买卖价差损益大幅改善驱动。公司拟继续向全体股东派发中期现金股利每股0.67 元（含税），共计约20. 90 亿元，约占公司上半年归母净利润的14.1%。截至上半年末，公司归母净资产834.07 亿元，较上年末-13.3%，内含价值2,793. 94 亿元，较上年末+8.1%。


　　2. 负债端：新单强劲增长驱动NBV 增长，银保渠道高速发展


　　上半年公司NBV 同比+58.4%至61.82 亿元，主要由新单保费增长带动。上半年新单保费同比+100.5%至424.31 亿元，NBVM 同比-3.9pct 至14.6%。


　　分渠道来看，NBV 增长主要由银保渠道带动。银保渠道上半年NBV 同比+137.1%至32.67 亿元，主要由新单保费同比+150.2%至249.45 亿元带动，上半年银保新单增长主要由长险趸交新单同比+390.6%至138.35 亿元驱动。上半年，公司深化重点银行战略合作，扩大优质银行覆盖范围，规模人力企稳回升，绩优人力稳健增长，作业网点大幅提升。上半年， 银保渠道NBVM同比-0.7pct 至13.1%，预计主因长险趸交新单在新单保费中的占比同比+27.2pct 至55.5%。银保渠道对公司新单和NBV 的贡献比重均有所提升，上半年银保渠道新单占比和NBV占比分别同比+11.7pct、+17.5pct 至58.8%、52.8%。


　　个险渠道上半年NBV 同比+11.7%至31.05 亿元，主要由新单保费同比+65.2%至150.64 亿元带动。上半年个险新单增长主要由长险期交新单同比+72.5%至142.48 亿元驱动。上半年，个险渠道NBVM 同比-9.9pct 至20.6%。若按队伍规模和队伍产能进行拆分，则个险渠道上半年NBV 增长主要由队伍产能提升驱动。上半年个险渠道人均新单保费、人均NBV 分别同比+80.6%、+22.1%至11.2 万元、2.3 万元。截至上半年末， 个险代理人规模人力为13.3 万人，较上年末-2.2%，同比-4.3%。月均绩优人力1.79 万人，月均绩优率13.3% ，同比有所提升；月均万C 人力0.43 万人，万C 人力占比3.2% ，同比持平。


　　上半年原保险合同保险服务业绩同比+3.1%至85.11 亿元，预计主要由CSM 摊销同比+6.0%至77.22 亿元驱动。上半年新单合同服务边际同比+8.7% ，主要受新业务规模及结构变化的影响。截至上半年，合同服务边际余额为1771.72 亿元，较上年末+0.7%。


　　3. 资产端：买卖价差损益大幅改善驱动总投资收益快速增长上半年，投资业绩同比+82.3%至95.41 亿元，主要由总投资收益同比+43.3%至452.88 亿元驱动，年化总投资收益率同比+1.1pct 至5.9%，主要由投资资产买卖价差损益大幅改善驱动，上半年实现买卖价差收益110.12亿元（24H1：亏损48.44 亿元）。上半年净投资收益同比+9.2%至234.60 亿元，年化净投资收益率同比-0.2pct至3.0%。上半年综合投资收益同比+12.8%至480.40 亿元，年化综合投资收益率同比-0.2pct 至6.3%。


　　4. 投资建议：资产端业绩弹性大，负债端改善动能强，建议重点关注上半年公司个险、银保渠道新单保费均实现强劲增长，带动NBV 同比+58.4%，而且总投资收益率进一步改善，带动归母净利润同比+33.5%，资负两端均有亮眼表现。 截至上半年末，按“普通股+基金+计入长股投的保险资金长期股票投资试点基金”口径计算，公司对公开权益资产的配置比例高达20.3%，其中按FVTPL 计量的公开权益配置比例为15.9%，为公司业绩在权益市场回暖时带来强大业绩弹性。负债端来看，公司全面推进战略转型，看好个险队伍产能持续改善和银保渠道价值贡献进一步增长。估值方面，截至9月12日收盘，公司2025 年PEV 为0.67 倍。我们预计公司2025/2026/2027 年的NBV 增速分别为49.0%/14.8%/14.8%， 给予公司未来12 个月目标价71.11 元，维持“买入”评级。


　　风险提示：


　　负债端改革不及预期：当前公司寿险业务持续深化转型，若公司代理人队伍质量提升不及预期，可能会影响到公司的新业务价值。


　　长端利率超预期下行：如果长端利率出现超预期下行，将对公司的投资收益产生不利影响。


　　权益市场大幅下滑：如果权益市场出现大幅下滑，将对公司的投资收益产生不利影响。


　　居民对保障型产品的需求复苏情况持续大幅低于预期：保障型产品的新业务价值率一般较高，若居民对此类产品的需求持续低迷，可能对公司的新业务价值增长带来负面影响。

□.赵.然./.沃.昕.宇    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司