深南电路(002916)：受益算力+存力+电车智能化三大产业机遇

投资要点


　　25H1 经营同比明显改善


　　25H1，公司积极把握AI 算力升级、存储市场回暖和汽车电动智能化三大增长机遇，加大市场开发力度，推动产品结构优化，实现营收104.5 亿元，yoy+26%，归母净利润 为13.6 亿元，yoy+38%。其中，PCB 业务收入为62.7 亿元，yoy+29%，毛利率为34.4%，yoy+3.05pcts，主要受益于AI 加速卡、服务器等产品上量，高速交换机、光模块需求增加，及汽车电子和 ADAS 业务增长，产能利用率处于相对高位。封装基板业务收入为17.4 亿元，yoy+9%， 毛利率为15.2%，yoy-10.31pcts，收入增长主要受益于国内存储市场需求回暖，产能利用率环比明显提升；毛利率同比下降，主要由于广州封装基板项目处于产能爬坡阶段，金盐等部分原材料涨价，成本及费用较同期增加。电子装联业务业务收入为14.8 亿元，yoy+22.06%，毛利率为15.0%，yoy+0.34pct。


　　PCB：把握三大下游市场机遇，技改及新项目带动产能释放技术维度，公司当下重点布局面向下一代通信、数据中心及汽车电子相关PCB技术的研发，FC-BGA 基板产品能力建设， FC-CSP 精细线路基板和射频基板技术能力提升，侧重高速大容量、高多层、mSAP、高频微波、高密小型化和大功率热管理等重点技术方向。其中，目前公司背板样品最高层数可达120 层，批量生产层数可达68 层，处于行业领先地位；PCB 业务亦具备HDI 工艺能力，主要应用于通信、数据中心、工控医疗、汽车电子等下游领域的部分中高端产品。


　　产能维度，公司 PCB 业务在深圳、无锡、南通及泰国均设有工厂。公司对现有成熟PCB 工厂持续进行技改升级，同时有序推进南通四期项目及泰国工厂建设，南通四期项目预计25Q4 连线，泰国工厂目前已连线。其中，泰国工厂投资总额为12.74 亿元，具备高多层、HDI 等PCB 工艺技术能力，有利于公司进一步开拓海外市场，未来满足国际客户需求的重要产能依托。


　　封装基板：BT 载板需求增长，ABF 载板稳步爬坡产品维度，公司BT 载板主要包括模组类、存储类、应用处理器芯片类等，核心应用于移动智能终端、服务器/存储等领域。其中，存储类，公司得益于前期导入并量产关键客户新一代高端DRAM 产品项目，客户需求攀升，带动订单明显攀升；RF 射频类，稳步推进新客户新产品导入，完成了目标产品的稳定批量生产；处理器芯片类， FC-CSP 类工艺实现技术能力的提升，助力业务规模不断拓展。ABF 载板，公司已具备20 层及以下产品批量生产能力，22~26 层产品的技术研发及打样工作按期推进中。


　　产能维度，广州封装基板项目一期23Q4 连线后产品线能力持续提升，产能爬坡稳步推进，已承接BT 及部分ABF 产品的批量订单，后续将继续聚焦能力建设及市场开发，25H1 广州广芯亏损环比收窄。


　　盈利预测与估值


　　预计公司2025-2027 年营业收入分别为225.6/275.3/327.3 亿元，同比增速为26%/22%/19%；归母净利润为30.2/40.8/51.6 亿元，同比增速为61%/35%/26%，当前股价对应PE 为40/30/24 倍，EPS 为 4.53/6.12/7.74 元。2025 年，全球AI 相关的GPU/ASIC、服务器、800G 交换机、光模块等需求快速增长，存储需求回暖，考虑公司作为国产PCB 龙头、BT 载板大厂、ABF 载板国产领头羊，积极推动相关产能项目建设及技术研发布局，未来将持续深度受益于本轮AI 创新带来的产业升级发展机遇，维持 “买入”评级。


　　风险提示


　　客户需求及拓展不及预期、扩产不及预期、市场竞争加剧、原材料价格等风险。

□.王.凌.涛./.褚.旭    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司