航发控制(000738)：实现全年时序进度 在手订单稳步推进

核心观点


　　公司发布2025 年半年报，2025 年上半年，公司实现营业收入27.35 亿元，同比下降约2.50%，营业收入较上年同期出现较明显下降主要源于军品增值税改革政策影响，但公司半年度已完成全年营收目标的51.61%，实现了序时进度；实现归母净利润3.09 亿元，同比下降约34.32%；实现扣非归母净利润3.05 亿元，同比下降约33.35%，报告期内公司利润下降主要源于军品增值税改革政策影响，导致毛利总额下降。整体看来，公司产品生产交付回款状态较为健康，在手订单持续消化稳步推进，全年有望稳步完成业绩目标。


　　实现全年时序进度，在手订单稳步推进


　　公司发布2025 年半年报，2025 年上半年，公司实现营业收入27.35 亿元，同比下降约2.50%，营业收入较上年同期出现较明显下降主要源于军品增值税改革政策影响，但公司半年度已完成全年营收目标的51.61%，实现了序时进度；实现归母净利润3.09 亿元，同比下降约34.32%；实现扣非归母净利润3.05 亿元，同比下降约33.35%，报告期内公司利润下降主要源于军品增值税改革政策影响，导致毛利总额下降。期间费用方面，公司销售费用较上年同期增长约12.42%，达894.09 万元；管理费用2.34 亿元，较上年同期增长约9.87%；财务费用较上年同期有所增长，主要源于公司利息收入和汇兑收益同比减少；研发费用较上年同期下降约14.75%，主要源于受相关型号研制经费拨付节奏影响，研发投入量出现波动，但整体仍在合理范围内。报告期内，公司整体毛利率较上一报告期末微增2.38pct，达27.49%，整体毛利率近两年持续小幅波动，目前处于中部区间


　　报告期内，公司货币资金较上期期末增长约7.81%，应收账款较上报告期末小幅增长约3.43%，应收票据较上报告期末出现一定回落，同时合同负债科目较上报告期末下出现一定程度下降，降幅达12.02%，或侧面体现公司产品仍然处于持续生产交付状态，报告期内已收到一定量回款，但仍有部分产品验收通过后并未达到回款周期。预付账款较上期末微增约1.88%，应付账款较上报告期末增长约10.54%，同时存货较上期末微增3.38%，或说明公司持续接收原材料支持产品生产，备货亦在进行当中。整体看来，公司产品生产交付回款状态较为健康，在手订单持续消化稳步推进，全年有望稳步完成业绩目标。


　　军民航发需求旺盛，核心配套有望受益


　　我国军用航发正处于加速发展阶段，涡扇发动机方面，WS10“太行”发动机产品已十分成熟，性能与使用寿命较早期均有较大提升，目前已在我国现役战机中大批量采用，订单数量处于持续提升阶段；新型大涵道比涡扇发动机研发持续推进，下游替换需求亦较为强烈。涡轴发动机方面，涡轴发动机用于新型通用直升机，两机专项中航发株洲航空动力产业园已为后续产品放量提供有力产能支撑。国产涡桨发动机现已广泛应用于我国国产运输机，在我国航母舰队逐步成熟的背景下，舰载预警机数量的增长或将为该型号需求带来一定程度提升。


　　我们预计未来20 年我国军用航空发动机需求约为20000 台，市场空间约为2500 亿元。我国民用航空市场空间巨大，国内经济持续增长，同时现有城市规模不断扩大，新城市群逐渐产生。近年来国家重视并不断加速民用航空发动机的研制进程，公司作为航发整机核心配套商，未来必将优先受益于国产民用航发产业发展。


　　盈利预测与投资评级：业绩有望受益于航发整机需求释放，维持买入评级公司作为中国航空发动机集团下游配套类上市平台，将直接受益于军民机庞大市场需求与政策资金红利。


　　我们强烈看好公司未来发展前景。预计公司2025 年至2027 年的归母净利润别为7.45 亿元、8.13 亿元、9.32 亿元，同比增长分别为-0.67%、9.13%、14.64%，相应25 年至27 年EPS 分别为0.57、0.62、0.71 元，对应当前股价PE 分别为34、32、28 倍，维持买入评级。


　　风险分析


　　目前我国军机处于保有量持续上升阶段，新增需求不断提升，老旧替换加速进行。航空发动机产品亦处于更新换代关键阶段，小涵道比大推力、小涵道比中推力、大涵道比新型号均处于小批量或试飞阶段。相关配套整机型号各军种需求较为明确，但上量节奏暂不确定。同时对于已有现役军机航发动力装置替换的整体体量、替换节奏仍未明确，因此整体对于航空发动机需求较强的大趋势虽明确，但结合不同机型进展、公司本身产能分配规划等因素考虑，需求转化为业绩节奏仍有不确定性。


　　我国民用航空领域相关政策持续推进，但受相关基础建设限制以及部分尚未完全解决的客观飞行要求影响，对于小型民用航发需求在短期内增速存在较大不确定性。

□.黎.韬.扬./.郭.枫    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司