金地集团(600383)：业绩压力犹存业务经营稳健

公司8 月29 日发布半年报，25H1 实现营收157 亿元，同比-26%；录得归母净亏损37 亿元，同比多亏3.4 亿元。业绩亏损的主要因素在于结算利润下降以及减值损失仍高企。但我们认为公司保持拿地并积极修复主业，持有资产经营稳健，展现公司对回归发展的决心，行业逐步修复予以公司更从容的环境，维持“持有”。


　　存货减值高峰或已过，但结算项目毛利率较低仍制约业绩释放公司25H1 续亏主要原因包括：1、竣工面积延续收缩（同比-66%）致开发收入下降；2）结算项目盈利性下降，结算毛利率水平同比-1.7pct 至7.57%；3）尽管资产减值损失同比减亏14.2 亿，但信用减值损失同比多减7.8 亿元。


　　考虑到公司结算毛利率仍在寻底之中，减值仍是影响其业绩的核心因素，上半年公司减值显著收窄，截至25H1 公司存货减值/期末存货账面余额比例达到9.3%，较24 年末提升0.9pct，20 年至25H1 资产减值与信用减值合计189 亿元。我们认为减值高峰期已过，在市场逐步止跌回稳的环境下，其影响有望减弱。


　　积极修复开发主业经营动能，持有资产经营稳健25H1 公司销售金额172 亿元，同比-53%，进一步下滑，但公司积极通过多个举措修复主业经营：1）提高产品力，打造好房子，天津项目与西安项目均获得好房子相关奖项；2）公司致力于提升土储质量，盘活存量方面，在多个城市落地政府收储、调规等案例，其中武汉一项目为通过收储置换的土地，为高品质住宅，首开去化率88%；做优增量方面，25H1 公司在杭州和上海分别获取1 宗地。截至报告期末，公司权益土地储备约1162 万平，一、二线城市占比约 79%，维持较优水平。持有资产方面，25H1 公司商业物业客流/销售额同比+3%/+1%；写字楼出租率较24 年末提升2.1%；产业地产新签约招商代理等项目13 个，成熟项目续租率同比+5pct 至60%，整体表现稳健，仍发挥业绩压舱石作用。


　　融资成本有所压降，结构进一步优化


　　截至25H1，公司有息负债规模同比下降5%至697 亿元，融资成本延续下行趋势，平均融资利率降至3.96%，较2024 年末再降9BP。债务结构方面，银行借款占比高达98.5%，非银贷款与公司债占比分别仅0.72%（约5 亿元）和0.75%（约5.2 亿元，较24 年末下降22 亿，但均在1 年内到期），公开债务占比进一步压降。需关注的是，25H1 公司经营性现金流自22 年以来首次转负（上一次为21H1），显示短期现金流压力仍不容忽视。


　　盈利预测与估值


　　因减值超预期，我们下调2025-27 年EPS 至-1.22/-0.03/0.21 元（前值-0.29/0.06/0.09 元）。截至8 月29 日，公司25H1PB 仅0.33 倍，在未发生信用违约的主流房企中估值最低，低估值构筑安全垫，我们看好核心城市区域市场的量价回升，公司一二线土储占比79%，盈利能力有望边际改善。


　　公司25E BPS 为11.86 元（前值12.79 元），可比公司25 年Wind 一致预期PB 均值为0.46 倍，考虑公司去化节奏放缓，给予0.37 倍25PB，目标价4.39 元（前值4.73 元，0.37 倍25PB），目标价下行主要由于亏损扩大导致BPS 下降。维持“持有”评级。


　　风险提示：行业销售下滑风险；优质土储不足至业绩下滑风险。

□.陈.慎./.刘.璐./.戚.康.旭    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司