中绿电(000537)：新装机发力 净利与现金流同比大增

中绿电发布半年报，1H25 实现营收23.33 亿元（yoy+29%），归母净利6.18亿元（yoy+33%），扣非净利6.18 亿元（yoy+33%），归母净利符合业绩预告区间（5.59~7.56 亿元）。其中Q2 实现营收13.08 亿元（yoy+38%，qoq+27%），归母净利3.64 亿元（yoy+22%，qoq+43%）。新能源发电装机规模扩张，2025 年发电量有望大幅增长；费用控制卓有成效，经营利润与现金流有望回升。公司拟派发中期DPS 0.045 元。维持“买入”评级。


新能源发电装机规模扩张，2025 年发电量有望大幅增长截至2025 年6 月末公司控股投运装机规模19.93GW，其中陆上风电3.54GW、海上风电0.4GW、光伏发电15.79GW；在建装机规模12.36GW，其中风电9.4GW、光伏发电2.8GW、储能和光热0.16GW。参考公司在建项目与核准项目进度，我们预计2025 年底公司投运装机有望达到22.5GW，2025-27 年新增风电和光伏装机合计4.15/6.0/6.0GW。1H25/2Q25 公司风电发电量yoy+14%/+16%、主要受到风资源变化的影响，光伏发电量yoy+422%/+358%、得益于装机规模的大幅增长。我们预计2025-27 年发电量yoy+178%/+30%/+27%。


费用控制卓有成效，经营利润与现金流有望回升1H25 公司扣非归母净利yoy+33%，其中毛利率57%、同比持平、新投产项目保持较好的盈利水平，管理/财务费用率yoy-1.80/-1.22pp，公司费用控制良好，我们预计2025 年扣非归母净利有望同比增长。1H25 公司经营活动现金流yoy+123%，得益于绿电补贴回款和子公司经营性往来净额同比增加，6 月末应收绿电补贴余额为69.59 亿元、较年初增加7.2 亿元。随着公司新投产的平价项目快速增加，我们预计公司2025 年经营活动现金流有望同比扩大。


小幅下调盈利预测，下调目标价至11.20 元/股我们下调公司2025-27 年归母净利-4.7%/-4.9%/-3.2%至13.06/15.38/17.59亿元，预测期三年CAGR 为20%，对应BPS 9.91/10.40/10.94 元。下调主要考虑到新增光伏与风电项目电价较低、收入贡献少于此前预期。Wind 一致预期可比公司25 年PB 均值1.79x，公司2025-27 年归母利润CAGR 高于行业均值（9.5%）、但2025 年ROE（6.5%）低于行业均值（10.3%），给予公司2025 年1.13xPB、相当于18xPE，目标价11.20 元（前值11.53元基于2025 年1.16xPB）。


风险提示：绿电行业竞争加剧；弃风限电风险；补贴拖欠恶化。

□.王.玮.嘉./.黄.波./.李.雅.琳./.胡.知    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司