通合科技(300491)：看好数据中心业务放量

公司发布中报，25Q2 收入3.79 亿元，同/环比+34.8%/+82.7%，归母净利0.22 亿元，同比+75.9%，环比扭亏为盈，扣非净利0.21 亿元，同比+79.1%，环比扭亏为盈，主要系公司此前受到充电模块竞争加剧而盈利有所下滑，Q2 充电模块盈利能力有所回升。随着全球充电桩建设提速、AI 发展驱动数据中心建设提速、电网投资稳定增长，公司有望实现多业务协同稳健增长，我们维持“增持”评级。


　　Q2 收入环比高增，实现扭亏为盈


　　25Q2 公司收入3.79 亿元，同/环比+34.8%/+82.7%，归母净利0.22 亿元，同/环比+75.9%/+437.2%，扣非净利0.21 亿元，同/环比+79.1%/+359.8%，主要系Q1 收入较低+充电桩业务盈利能力回升；25Q2 毛利率/净利率达27.10%/5.81%，环比+1.11/+8.95pct。25Q2 期间费用率达20.64%，环比-11.41pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别-0.84/-4.27/-6.04/-0.26pct，费用管控较好。


　　新能源功率变换：充电模块持续迭代，产品竞争力领先25H1 公司新能源功率变换业务收入3.85 亿元，同比+18.6%，毛利率19.5%，同比-4.6pct。公司持续推出更适合行业发展的充电模块产品及方案，在太行系列、昆仑系列、液冷系列、储充系列中不断优化产品布局，拓宽功率等级。


　　公司第九代40kW 充电模块使用碳化硅器件，实现降低噪音与提升产品效率，降低运营商的电能损耗。技术上，公司首创LLC 技术，大幅提升产品功率密度及效率，提升产品竞争力。


　　智能电网：业务收入同比增长，受益于数据中心发展25H1 电网行业业务营收 1.18 亿元，同比+36.0%，毛利率41.2%，同比+3.9pct。公司智能电网业务主要包括公司在该领域的主要业务包括电力操作电源、配电自动化终端电源管理模块、电力用UPS/逆变电源和数据中心HVDC等产品。公司HVDC 产品主要应用于数据中心直流供配电领域，涵盖240V、336V、800V 三个电压等级，公司不断丰富产品系列并开发核心大客户。随着国内外数据中心建设提速，我们看好公司HVDC 等数据中心相关业务收入持续高增。


　　维持“增持”评级


　　考虑到公司数据中心下游客户拓展顺利，我们上修公司智能电网业务收入增速及毛利率假设，预计公司25-27 年归母净利0.91/1.90/2.55 亿元（前值0.79/1.16/1.50 亿元，上修16%/63%/70%）。参考可比公司Wind 一致预期下26 年PE 均值31 倍（前值25 年40 倍），考虑到公司充电桩业务收入同比稳定增长，AIDC 相关HVDC 产品与客户接洽顺利有望放量，未来有望实现长周期高增长，我们给予公司26 年合理PE 35 倍（前值25 年45 倍），对应目标价38.15 元（前值20.25 元），维持“增持”评级。


　　风险提示：充电模块产品销量不及预期，海外市场毛利率不及预期，原材料价格波动和国产替代不及预期。

□.申.建.国./.边.文.姣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司