聚和材料(688503)2025年中报点评：银浆出货保持行业领先 积极布局新产品

事项：


　　公司发布2025 年中报。2025H1 公司实现营收64.35 亿元，同比-4.87%；归母净利润1.81 亿元，同比-39.58%；毛利率6.89%，同比-4.01pct；归母净利率2.81%，同比-1.61pct。


　　2025Q2 公司实现营收34.41 亿元，同比-9.72%，环比+14.94%；归母净利润0.91 亿元，同比-59.22%，环比+1.51%；毛利率7.38%，同比-5.58pct，环比+1.05pct；归母净利率2.64%，同比-3.21pct，环比-0.35pct。


　　评论：


　　二季度银浆出货量环增，维持行业领先低位。2025 年上半年公司光伏银浆出货超930 吨，N 型银浆出货占比96%；其中2025Q2 公司银浆出货接近490 吨，环比增长11%。受益于下游光伏电池环节开工率提升，公司市场份额稳定提升，二季度出货量环比改善。公司产品线覆盖目前市场上几乎所有电池技术路线，2025 年上半年BC 及HJT 等新型浆料单月出货量突破2 吨，充分体现公司技术平台实力。


　　铜浆产品实现小规模出货，前瞻布局非光伏领域新产品。公司铜浆产品在多轮可靠性测试中性能表现优异，已实现小批量出货。目前铜浆产业化重点工作在于铜浆量产设备的开发及终端市场教育。一方面，公司已配合开发链式烧结炉、加热平台、激光烧结三种设备工艺，并已针对客户多轮反馈进行产品优化，预计将于25Q3 推出第二代铜浆产品。非光伏领域，公司依托对光伏技术发展趋势的深度理解，提前布局胶黏剂系列产品，为客户提供全套功能性材料解决方案。此外公司围绕浆料技术平台，精准切入新能源与电子行业交叉领域的功能材料市场。


　　向上延伸产业链布局，保障原材料稳定供给的同时助力降本。原材料的自主研发与大规模生产有利于保障稳定供给、提高产品技术壁垒和市场竞争力，公司积极布局上游金属粉体及无机粉体产能。


　　投资建议：公司市占率领先，浆料龙头地位稳固，新产品有望驱动技术迭代。


　　考虑行业竞争因素，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为4.10/5.27/6.42 亿元（前值5.13/6.26/7.43 亿元），当前市值对应PE 分别为33/26/21 倍。参考可比公司估值，给予2026 年30x PE，对应目标价65.30 元，维持“推荐”评级。


　　风险提示：光伏需求不及预期、公司产能释放不及预期、竞争加剧风险。

□.张.一.弛./.盛.炜./.蒋.雨.凯    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司