海尔智家(600690)：1H25表现优异 持续兑现增长逻辑

1H25 表现优异；


　　持续兑现增长逻辑，利润端有望实现低双位数增长；


维持盈利预测与买入评级，维持32.80 元的目标价，对应13 倍2026 年P/E。


　　1H25 表现优异：海尔发布1H25 业绩，1）营收/归母净利润分别同比增长10.2%/15.6%至1,564.9/ 120.3 亿元。2）在关税的不利影响下，海尔搭建采购数字化平台，强化全球供应链协同，推动毛利率同比提升0.1ppt 至26.9%；同时优化营销资源配置与仓配体系，销售费用率同比降低0.1ppt 至10.1%，叠加财务费用优化，归母净利率同比提升0.4pct 至7.7%。3）按地区，内销/海外营收分别同比增长8.8%/ 11.7%至774.2/790.8 亿元，其中北美实现正增长，欧洲/南亚/东南亚/澳新/中东非/日本分别增长24% /32% /18% /1%/65%/7%。


　　持续兑现增长逻辑，利润端有望实现低双位数增长：1）海尔自3Q24 起大力推动全品类、全渠道库存统筹管理，截止1H25 统仓比例提升至55%。除了增加网点曝光度并提高创收机会以外，还直接减少货品的搬运次数以及期间产生的损耗，并优化仓配效率。1H25 海尔经销商的存货周转天数同比下降34 天至70 天、不良品优化46%，经销商配送成本下降1.5%-2%。未来至年底随2C 业务全部统仓，运营效率有望继续改善。2）海尔上半年营收增长10%，但公司并未调整全年“营收高单位数、利润双位数增长”的指引，反推2H25营收增速指引位于4%-8%区间。考虑2H24 内销相对高基数且白电或存在需求透支，海尔2H25 营收增速或偏向区间下限。3）GEA 具备本土化制造体系，钢/铝也从美国本土采购，我们测算关税敞口仅~3%，意味着即便各品牌均将关税导致的成本增加部分转嫁至消费者，海尔所需平均涨幅也大概率最小。在海尔本身的龙头地位下（24 年北美零售量份额~25%），甚至有望借此进一步提高市占率，无需过多担心北美市场增长。4）海尔于欧洲精简盲目扩张的人员并关停低效工厂，也将欧洲产品企划体系与全球拉通，组建专门团队提高欧洲产品的竞争力。当前管理变革已初见成效，2H25 海尔欧洲营收有望实现10%-15%的增速并扭亏为盈。


　　盈利预测与估值：维持盈利预测与买入评级，维持32.80 元的目标价，对应13 倍2026年P/E：我们预计2025-27 年营收分别同比增长5.9%/ 5.1%/ 4.8%至3,029.6/ 3,184.3/3,337.3 亿元，预计归母净利润分别同比增长13.0%/ 11.6%/ 8.9%至211.8/ 236.5/ 257.5亿元。我们继续给予海尔13 倍2026 年P/E，维持目标价32.80 元不变，较目前仍有26%的上升空间。风险提示：宏观经济下行；业绩不及预期；行业竞争加剧。

□.姜.雪.烽    .华.兴.证.券.有.限.公.司