百济神州(688235)2025年中报点评：业绩超预期 上调全年业绩指引

事件：2025H1 公司营收24.3 亿美金（25Q1=11.2 亿，25Q2=13.2 亿），同比+42%，产品收入24.1 亿美金（25Q1=11.1 亿，25Q2=13.0 亿），同比+43.8%。主要得益于泽布替尼在美国的领先地位和在欧洲等地销售持续增长。25Q2 泽布替尼收入9.7 亿美金，同比+53%（环比+23%），GAAP口径毛利率87.4%（+2.4pct），研发费用率39.8%（-9pct），销售及管理费用率41%（-16pct），GAAP 口径持续盈利0.94 亿美金，经调整净利润2.53 亿美金。上调2025 年收入指引50-53 亿美金（前值49-53 亿美金）。


　　重要催化剂：Sonrotoclax（BCL2 抑制剂）：2025H2 针对r/r MCL 的数据读出并报产；16673（BTK CDAC）：全球首创，解决BTKi 耐药问题。


　　获美国 FDA 快速通道认定， R/R CLL 的注册2 期持续入组，26 年读出数据。2025H2 启动头对头礼来的匹妥布替尼针对R/R CLL 的3 期临床。针对R/R WM 注册2 期临床首例患者完成入组；实体瘤：CDK4i：


　　潜在同类最佳，针对HR+/HER2- BC 的一线和二线注册3 期临床预计2026 年启动；PRMT5i+MATA2i：25H2 联合用药首例患者入组。炎症和免疫：IRAK4 CDAC：2025H2 完成特应性皮炎和结节性痒疹的2 期入组中，读出poc 数据。


　　盈利预测与投资评级：考虑到核心产品销售持续增长，实体瘤管线逐步进入收获期。我们预计公司整体营收未来三年保持稳健增长，三费费用控制合理，近几年有望快速释放利润。我们将2025-2026 年的归母净利润4.03 亿元和35.9 亿元分别上调至8.13 亿元和41.68 亿元。预计2027年归母净利润为95.43 亿元，对应2025-2027 年PE 估值为489/95/42X。


　　公司作为国内创新药龙头，临床开发效率卓越，全球商业化能力突出，成长确定性较高，维持“买入”评级。


　　风险提示：新药研发及审批进展不及预期，药品销售不及预期，产品竞争格局加剧，政策的不确定性，全球业务相关风险等。

□.朱.国.广./.张.翀.翯    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司