建发股份(600153)：家居业务影响业绩 地产量质双升

建发股份发布半年报，2025 年H1 实现营收3153.21 亿元（yoy-1.16%），归母净利8.41 亿元（yoy-29.87%），扣非净利6.75 亿元（yoy-20.38%）。


　　其中Q2 实现营收1715.48 亿元（yoy-8.59%，qoq+19.32%），归母净利2.57 亿元（yoy-56.85%，qoq-56.04%）。业绩下滑主要受累于家居业务，租金下滑导致分部收入下滑21%，产生公允价值变动和减值损失约21 亿。


　　房地产以及家居业务仍受减值因素的影响，但供应链业务稳健发展。长期视角下，我们看好公司融资优势、优质土储以及周转能力，尤其是建发房产产品力优势持续提升，有望打开未来发展空间，叠加高股息加持，维持“买入”。


　　房地产业务：“灯塔”级产品力推动销售增长，投拓积极优化土储期内公司房地产业务收入441.4 亿元（yoy-13.8%），结算毛利率13.3%，同比+0.2pct，净利润13.3 亿，但因高权益开发平台联发集团归母亏损5.1亿，因此合计归母净利相对较低，为0.1 亿。但销售颇有亮点：25H1 地产销售额829 亿，同比+11.7%（建发房产/联发集团同比+7.3%/+29.1%），伴随灯塔项目落地，建发房产全国销售规模排名较24 年提升1 位至第6 位。


　　投拓积极，期内拿地强度达70%。截止期末，一二线城市土储占比高达83%，其中联发集团该占比同比+13.6pct 至79%。获市场认可的产品力、持续优化的土储结构、叠加对建发国际集团的增持，有望强化未来地产板块盈利。


　　供应链业务：上半年经营货量稳健增长，归母净利基本持平上半年，公司供应链运营实现营收2678.4 亿元，同比+1.62%；归母净利14.2 亿元，同比-0.11%；毛利率同比下滑0.26pct 至2.01%。上半年，据南华期货数据，南华黑色指数均值同比下滑19.5%，1Q/2Q 南华黑色指数均值分别环比-4.0%/-8.7%，公司在黑色商品需求较弱的背景下，实现货量稳健增长，核心品类钢材/农产品经营货量分别同比+10%/+6%。国际方面，拓展仓储网点超350 个，积极开展本土化运营，海外业务规模超57 亿美元，同比+10%。展望下半年，公司持续发力全球化、多品类布局，并强化风控，有望持续提升货量与份额。


　　高股息提升投资价值，维持“买入”


　　国企+双主业强化公司融资优势，截至8 月末今年累计发行80 亿公开债，平均利率仅2.05%。公司承诺25 年每股派息不低于0.7 元，对应目前股价（8 月29 日）股息率达6%，高股息属性提升投资价值。因家具业务形成的公允价值变动损益超出我们预期，我们将2025-2027 年归母净利调整为29.61/36.16/44.78 亿元（ 前值40.33/48.09/57.38 亿元， 调整幅度-26.59%/-24.81%/-21.95%），对应EPS 为1.02/1.25/1.54 元，地产开发运营企业和供应链企业对应25 年Wind 一致预期PE 均值为15.7/10.1x，我们予以公司两部分业务2025PE 估值15.7/10.1 倍，但考虑家具业务的影响，整体估值予以20%折价，予以目标价14.29 元（前值14.33 元，地产/供应链分别12.9/9.2 倍25PE），维持“买入”。


　　风险提示：地产销售下行风险，家居市场需求下行风险，大宗价格波动风险。

□.陈.慎./.沈.晓.峰./.刘.璐    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司