伯特利(603596)：Q2毛利率环比提升但仍有压力 电子/海外业务增速亮眼

投资要点


　　公告要点：公司公布2025 年中报，业绩低于我们预期。2025 年上半年公司营业收入51.6 亿元，同比+30.0%，归母净利润5.22 亿元，同比+14.2%，扣非归母净利润5.09 亿元，同比+20.7%。其中2025Q2 公司实现营收25.3 亿元，同环比+19.7%/-4.3%；实现归母净利润2.5 亿元，同环比+1.8%/-6.8%；实现扣非归母净利润2.4 亿元，同环比+5.8%/-8.4%。


　　核心客户产销提升，线控制动及轻量化产品增速较快。2025Q2 公司营收同比增长且跑赢核心客户产销，25Q2 公司核心客户奇瑞/吉利产量环比-0.3%/+6.0%。分子公司看，25H1 伯特利电子（线控制动业务）收入+52%；威海伯特利（轻量化国内产能）收入+7%；墨西哥工厂（轻量化海外产能）收入3.3 亿（去年H1 零收入）；万达（转向业务）收入同比-9%，国内轻量化业务及转向业务拖累公司收入，而市场核心关注的制动和海外轻量化业务仍保持较好势头。


　　25Q2 毛利率环比修复，线控制动及机械转向业务盈利能力大幅提升。


　　25Q2 毛利率19.19%，同环比-1.6pct/+1.2pct， 25Q1 公司受年降影响毛利率基数较低，Q2 毛利率显著修复但仍同比承压，原因为：1）高毛利的轻量化业务收入增速较慢（同比+7.37%），且墨西哥工厂产能爬坡期毛利率不及平均；2）下游车企年降仍有影响。25Q2 期间费用率为8.9%，同环比-0.2pct/+1.5pct，研发费用同环比+19%/+22%增长明显，主要系公司不断拓展新产品所致，期间费用率稳中有进。2025Q2 公司归母净利率为9.98%，同环比-1.8pct/-0.3pct，同比下滑较多主要为毛利率同比承压所致。


　　产能布局与技术研发同步推进，筑牢长期发展基础。2025H1，公司新增38 万套 / 年卡钳机加产能、30 万套 / 年电动助力转向（DP-EPS）产能及 174 万件 / 年轻量化铸造产能，有效提升核心产品供给能力。技术转化方面，WCBS1.5、WCBS2.0 线控制动系统在多个项目上实现批量供货；年产 60 万套电子机械制动（EMB）产线正有序建设，前瞻布局下一代技术产品，为线控制动国产替代加速提供支撑。


　　盈利预测与投资评级：考虑到下游客户竞争趋于激烈，我们维持公司2025-2027 年营收为129.2/155.0/183.8 亿元， 同比分别+30%/+20%/+19%；下调2025-2027 年归母净利润为14.4/17.4/20.8 亿元（原为15.5/18.8/22.9 亿元），同比分别+19%/+21%/+20%，对应PE 分别为20/17/14 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：乘用车需求不及预期，海外工厂建设不及预期。

□.黄.细.里./.孙.仁.昊    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司