立讯精密(002475)：消费电子稳健增长 通讯、汽车业务高增长打开第二曲线

公司近期公布25 年半年报及第三季度业绩展望：1）25 年上半年营收1245 亿，同比增长20.18%，归母净利66.44 亿，同比增长23.13%；2）展望前三季度业绩区间为108.90-113.45 亿，对应增长区间为20-25%。结合公司管理层业绩说明会，我们更新公司观点如下：


　　25 年上半年业绩符合预期，持续稳健增长。公司25 年上半年营收1245 亿，同比增长20.18%，归母净利66.44 亿，同比增长23.13%，业绩处于前期预告20-25%区间中偏上，符合预期，对应EPS 为0.92 元。其中Q2 单季营收627 亿，同比22.5%环比1.5%，归母净利36.0 亿，同比23.09%环比18.3%。


　　在外部复杂环境背景下，公司通过持续优化业务结构实现了业绩稳健增长。


　　消费电子业务稳健增长，通讯和汽车业务高增长打开第二成长曲线。25H1 消费性电子/ 通讯互联/ 汽车互联/ 电脑互联/ 其他业务营收分别为978/111/87/49/21 亿，同比增速为14.3%/48.7%/82.1%/11.7%/42.0%。


　　1） 消费电子：苹果业务稳健成长，非A 消费电子业务快速扩张。上半年消费电子业务营收978 亿，同比增长14.3%。其中，苹果CQ2 由于iPhone和Mac 超预期取得高个位数营收利润表现，而立讯苹果业务叠加自身alpha，可看到25H1 联营企业投资收益达到13.5 亿其中Q2 8.2 亿YoY40.7%，显示立臻iPhone 组装份额和盈利能力仍在持续提升；而立铠25H1 345 亿收入（YoY-2.7%）盈利8.1 亿（YoY114.8%），显示去年被Vision Pro 拖累的盈利能力得到明显修复。在非A 层面，公司不仅成功导入多个新产品项目，更在多个前沿产品领域，如AR/VR、消费级3D 打印、机器人等新兴领域持续与客户加深合作，并在7 月初完成对闻泰ODM 主体股权资产的整合。


　　2） 通讯业务受益AI 算力驱动获得高速成长。公司上半年通讯互联业务营收111 亿，同比增长48.65%，其中首次披露业绩占比超过10%的AI 算力业务主体东莞立讯技术25H1 收入65.5 亿、净利润达8.25 亿，主要业务为电连接、光模块、电源和热管理，其业务增速及高盈利能力值得关注。


　　而通讯另一增长动能来自子公司汇聚科技，其上半年数据中心电线（主要为MPO 光通信）和AI 服务器业务营收分别为9.4 亿港元和25.6 亿港元，同比大增67%和318%，且未来高增长趋势值得期待。


　　3） 汽车业务强劲增长，新品持续推进和莱尼并购顺利完成。上半年汽车业务营收87 亿，同比增长82.07%，在高压、高速线束方面持续发力，2024年获得多个新项目定点，并在2025 年陆续实现量产；汽车连接器方面，高压产品稳定供货，低压、高速产品在主流车厂项目中也取得突破；智能驾舱和智能辅助驾驶领域，除了EMS 模式项目，自主研发的产品也获得了头部客户定点，预计在2025 年第四季度实现批量供货；2024 年新布局的智能底盘产品线，预计在2025 年实现营收的0 到1 突破；动力系统已实现批量稳定供货，并在2025 年启动JDM 合作模式。公司最新于7月已完成对莱尼线束线缆资产的并购，且在立讯协同下，莱尼25H1 在多年来首次实现盈利，盈利节奏好于此前预期。


　　净利率同比提升，汇率及并购资金管理策略致扣非增速差异。1）上半年毛利率为11.61%，同比略低0.1pct，主要系汇率波动影响，以及为规避关税风险调整产能布局所导致的投入增加及产能爬坡损失；销管研等运营费用率为6.68%，同比减少0.3pct，主要系规模效应以及公司内部不断创新并通过AI应用及流程优化来提升运营效率；净利率达5.86%，同比提升0.3pct；2）上　　半年非经常性收益10.45 亿，同比增长6.08 亿，主要系财政补贴、理财投资及外汇避险等收益，其中部分影响系备用资金在未实际使用前，为兼具企业需要流动性同时尽可能获得较高的资金收益，通过做定期存款及购买大额存单等低风险理财产品，以获得相较于活期存款较高的投资收益以冲抵利息费用；3）公司上半年所得税为8.42 亿，同比增长4.43 亿，主要为公司基于全球最低税赋做了额外计提，而年末也有望根据实际税额进行部分冲回。


　　25 年前三季度业绩展望20-25%，三驾马车共驱长线成长。公司展望前三季度归母净利区间为108.90-113.45 亿，对应增长区间为20-25%，扣非91.95-98.99 亿，同比13.28-21.95%增长，这在当前复杂多变环境下实属不易，公司通过全球化制造优势和定制化服务持续提升全球市场竞争力。展望未来，立讯中长线增长动能仍然清晰：


　　1） 消费电子方面，立讯仍是苹果产业链中具备全球产能布局能力和优秀成本效率的优秀代表。市场关注的关税压力正边际缓解，而秋季即将迎来新一轮新品周期，包括iPhone17 系列大改版、Airpods Pro3 以及Mac 新品等以及26-27 年AI 耳机、折叠机、XR 等诸多创新，Apple Intelligence 升级赋能仍值得期待，立讯全面参与各终端且持续提升组装份额和盈利能力，并积极光学、结构件等增量零部件来获得额外增长，公司对和硕手机、闻泰Mac 和Qorvo 射频模组等资产的整合和效率提升仍有空间，公司维持中长线苹果业务稳健增长仍无虑；非A 消费电子部分，公司以“场景生态、AI 赋能、全球协同”三位一体战略和以“垂直整合+场景创新”双轮驱动，在OEM 和ODM 领域完成从零部件到系统方案的全链条突破：纵向上延伸ODM 产品线完成“零件→模组→整机”的垂直整合；横向上持续推进客户业务拓展，丰富产品类型，构建全场景九大产品体系，覆盖智能家居、智慧办公、健康医疗等领域。结合闻泰约300 多亿非A 业务整合，我们认为立讯非A 消费电子业务有望从24 年约400 亿左右营收在未来几年快速突破千亿收入，且保持不错的盈利水平。


　　2） 通讯业务方面，AI 大模型和应用场景深化持续推动算力基建，公司在零部件业务上打造了“五位一体”的竞争格局，通过电、光、热、电源以及系统协同，构建了完整的技术矩阵。尤其在高速互联领域，公司协同头部芯片厂商前瞻性为全球主流数据中心及云服务厂商共同制定下一代高速连接标准，公司电连接产品全球竞争力进一步凸显，224G 高速线缆产品已实现量产，448G 产品也已与多家主流客户展开预研工作；光连接领域成果亦显著，800G 硅光模块实现量产，1.6T 产品正进行客户验证，同时对后续5 纳米产品也已展开布局，在LRO/LPO 等关键技术上进行了早期的探索；热管理业务预计在2025 年将实现营收和利润的翻倍增长；电源管理模块的电源产品已通过北美核心客户认证并进入量产阶段，具备了一次、二次、三次电源供应能力。我们判断25 年通讯业务收入望有50%+、盈利望有80%+的增长，而对标APH、台达等海外同行，整体通讯算力业务长线仍望有数倍成长空间。


　　3） 汽车业务方面，依托强大的智能制造平台，快速实现向汽车产业相关产品的跨界赋能，并基于与海内外头部主机厂和汽车品牌客户的深度战略合作伙伴关系，公司覆盖四大类产品线：汽车线束（包含整车低压、整车高压、高速等各种特种小线束以及充电枪，占汽车业务60%，有望在25 年成为中国线束企业第一名）、汽车连接器（包括低压、高压、高速连接器以及精密结构件，是国内唯一一家能够正向全套开发汽车连接器的企业，而低压、高速连接器更是在主流车厂项目上实现重大突破）、智能控制（包含智能辅助驾驶、智能座舱、智能底盘以及电子电器类产品，25Q4 自主智驾、座舱产品将进入量产，底盘与头部客户已达成合作25 年将实现0 到1 的突破，车载无线充电成为全球汽车覆盖客户最广供应商）、动力系统（包括MCU、PDU、多合一动力总成以及电池周边零部件，EMS 业务　　24 年已经实现批量稳定交货，25 年启动JDM 合作）。结合下半年开始莱尼业务的整合，我们认为25 年汽车业务营收望达400 亿，未来数年汽车业务数倍增长空间，长线目标成为全球汽车零部件 Tier1 领导厂商。


　　维持“强烈推荐”投资评级。基于最新财报和外部趋势，暂不考虑下半年莱尼和闻泰资产收入利润并表，我们预测公司25/26/27 年营收3228/4003/4884 亿，归母净利润为165/203/250 亿，对应最新股本EPS 为2.28/2.80/3.45 元，对应当前股价PE 为20/16/13 倍，明显低估。总体来说，公司消费电子、通信和汽车业务三大业务长线布局清晰，并且在AI 端侧、算力和Smart EV 等前沿方向拥有绝佳卡位，同时，公司运营效率和各项财务指标持续优化。公司正迎来长线布局良机，我们维持“强烈推荐”评级和60 元目标价，坚定看好公司长线空间。


　　风险提示：全球政治经济环境波动，新品新业务布局不及预期，竞争加剧。

□.鄢.凡    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司