景旺电子(603228)：AIPCB高端产能升级与新兴领域布局双向驱动成长潜力

事件：公司公告25 年中报，25H1 收入70.95 亿元同比+20.93%，归母净利6.50亿元同比-1.06%，扣非归母净利润5.37 亿元同比-9.0%，毛利率21.40%同比-2.60pct，净利率9.21%同比-1.90pcts。结合公司近况我们点评如下：产能爬坡订单放量，高端产品占比提升。多项核心技术突破，高端市场竞争力增强。


　　PCB 业务多点开花，高端产能升级与汽车智驾+AI 算力新兴领域布局望驱动新成长。


　　产能爬坡订单放量，高端产品占比提升。Q2 收入37.52 亿元同比+20.08%环比+12.22%，归母净利3.25 亿元同比-4.11%环比-0.03%，扣非归母净利3.06亿元同比-1.26%环比+31.75%，毛利率21.95%同比-1.52pcts 环比+1.17pcts，净利率8.62%同比-2.10pcts 环比-1.26pct，期间费用率11.33%同比-0.17pct。


　　公司Q2 延续产能爬坡趋势，产品结构持续调整，经营表现主要体现为：1）AI服务器、高速光模块等领域订单提速放量，珠海金湾基地HLC/HD（I 含SLP）项目完成技术改造突破产能瓶颈，高端产能稼动率显著提升；2）高阶HDI产品在AI 算力、智驾领域取得量产突破，800G 光模块稳定供货头部客户，深度参与国际云厂商ASIC 前沿开发，高附加值产品占比提升驱动技术溢价。


　　多项核心技术突破，高端市场竞争力增强。1）通用服务器领域，公司已实现BirchStream 平台高速PCB 技术突破，同时在服务器超高层Z 向互联PCB等产品研发上取得重大进展。与现有平台相比，BirchStream 平台对布线密度、信号完整性及Z 向互联能力的要求显著提升，此技术突破强化了公司在高端数据中心市场的竞争力。2）AI 服务器领域，公司高阶HDI、PTFE 软硬结合板、高速FPC、多层PTFE 板等产品实现稳定量产，高密度高阶HDI 制造能力持续提升，并完成国际头部客户的认证导入，为AI 服务器高算力需求提供高可靠性解决方案。3）高速通信领域，公司1.6T 光模块PCB 取得技术突破，800G 光模块产品实现批量出货，产品覆盖头部光模块客户并完成224G 交换机预研布局。4）卫星通信领域，公司在相控阵雷达板领域率先实现终端产品应用，依托低轨卫星领域专利储备和工艺优势奠定量产基础。5）消费电子领域，高密度软板、软硬结合板技术优势持续扩大，在AIPhone、折叠屏、智能穿戴等方向配合客户开发高阶方案，加速高端产品份额提升。


　　PCB 业务多点开花，高端产能升级与汽车智驾+AI 算力新兴领域布局望驱动新成长。进入2025H1，AI 算力基建与汽车智能化成为PCB 行业核心驱动力，公司通过高端产能投放与客户结构优化，业绩增长动能持续增强。分业务看，公司在汽车电子领域维持全球领先优势，据Prismark 统计已蝉联全球第一大汽车PCB 供应商，在智驾算法突破及AI 车端渗透趋势下，公司正加速导入七代毫米波雷达板、线控底盘、电机驱动埋功率器件产品等匹配更高智能驾驶级别配套产品，并在激光雷达、域控制器等量产项目上建立先发优势，软硬结合板、埋嵌铜基板等创新工艺前瞻布局，客户定点项目持续拓展，全球化布局的产能释放有望打开长期空间；AI 硬件侧加速突破，AI 服务器/光模块/高速交换机等高附加值产品进入订单转化期，同时积极跟进CSP 厂商在ASIC 领域的开发与合作机会，配合泰国基地高端HDI 产能建设以及国内珠海金湾50 亿元扩产项目，提升AI 服务器、交换机、光模块所需的高阶HDI、　　HLC、SLP 等产品技术及关键工序产能，产品结构加速向AI 算力全场景延伸；消费电子受益AIGC 终端创新周期，公司在多层高密度软板、软硬结合板、HDI 等领域具备较大的技术和品质优势、良好的客户基础，有望实现实现市场份额的提升，软硬结合板技术储备为AR/可穿戴设备放量奠定基础。我们认为公司在AI 硬件迭代与汽车智能化双赛道的技术储备和产能布局，叠加供应链数字化管理能力提升，将持续强化高端市场竞争力，打开中长期业绩弹性空间。


　　维持“强烈推荐”评级。考虑到公司此次加速AI PCB 产能扩产投资，在算力高端产能紧缺的背景下，公司已在北美 N 客户取得高端料号的导入，25H2有望在AI 算力领域展现业绩增长潜力，我们上修预测25-27 年营收为158.2/201.0/261.3 亿， 归母净利润15.6/22.2/33.0 亿， 对应EPS 为1.66/2.35/3.50 元，对应PE 为38.6/27.2/18.3 倍。中长期来看，公司技术及客户卡位较佳，数通及汽车领域产品持续导入放量，高端产能升级与新兴领域布局双向驱动成长潜力，业务结构有望得到不断优化。我们看好公司优秀管理能力，算力高端产能扩张打开中长线业绩和估值的向上空间，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：行业需求低于预期、同行竞争加剧、新品导入及产能释放进度低于预期、原材料上涨风险、汇率波动带来汇兑损失的风险。

□.鄢.凡./.程.鑫./.涂.锟.山    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司