泸州老窖(000568)2025年中期业绩点评：蓄势攻坚 顺势而为

事件。公司发布2025 年半年报：25H1 公司实现营业总收入164.5亿元，同比-2.7%，归母净利润76.6 亿元，同比-4.5%；其中Q2 单季实现营业总收入71.0 亿元，同比-8.0%，归母净利润30.7 亿元，同比-11.1%。25Q2 营收利润增速较Q1 有所回落。


　　价格表现短期承压，新兴渠道增速亮眼。分产品：25H1 中高档酒类收入同比-1.1%（量：+13.3%；价：-12.7%），我们认为主要系以国窖1573、老窖特曲等主品牌价格调整或促销策略影响所致；其他酒类收入同比-17.0%（量：-10.8%；价：-6.9%），量价齐跌。分渠道：25H1 传统/新兴渠道收入分别同比-4.0%/+27.6%。公司自4 月起实施全线停货策略，通过控量调节市场库存，优化渠道价格体系；电商渠道收入增长显著。


　　盈利能力小幅下探，渠道回款有所减弱。25H1/25Q2 毛利率同比-1.5pct/-1.0pct ， 主因其他酒毛利率下滑较多（ 25H1 同比-10.6pct ） 。25Q2 销售/ 管理/ 期间费用率同比-1.2pct/-0.3pct/-2.5pct，费用率下调或系报告期内广宣费用收缩所致。25H1/25Q2归母净利率同比-0.9pct/-1.5pct，除毛利率影响外，25Q2 税金及附加率同比+3.7pct 亦对净利率有所拖累。回款方面：25Q2 末合同负债为35.3 亿元，环比+4.6 亿元；同期销售收现80.8 亿元，同比-15.1%；25Q2 末应收款项融资余额环比小幅提升，反映终端动销疲软及回款效率下降。


　　25 年以稳价盘为核心，蓄势攻坚顺势而为。25 年公司战略规划聚焦价盘稳定、市场扩张与品牌升级。以“蓄势攻坚、精耕细作稳增长；顺势而为，改革创新谋发展”为年度主题，强化穿越行业周期的韧性。巩固国窖1573 在高端市场的领先地位，实现全系列产品价格带稳定，对电商平台违规降价零容忍。


　　盈利预测与投资建议：白酒行业面临消费分级与库存压力，公司作为头部酒企将稳价作为核心命题，Q2 主动降速缓解经销商库存压力。我们预计2025-2027 年公司收入为298/316/336 亿元，归母净利润分别为126/133/142 亿元，对应EPS 分别为8.5/9.1/9.6 元（前值为9.3/9.8/10.5 元）。参考可比公司估值水平，我们维持公司2025 年22xPE，目标价由205 下调至187 元，维持“优于大市”评级。


　　风险提示：食品安全风险，市场竞争加剧，核心高管变动。

□.闻.宏.伟./.吴.岱.禹    .海.通.国.际.证.券.集.团.有.限.公.司