森麒麟(002984)：短期业绩有所波动 不改长期放量趋势

事件：公司发布2025 年半年度报告：2025 年上半年实现营业收入41.19亿元，yoy+0.24%；实现归母净利润6.72 亿元，yoy-37.64%；扣非净利润6.67亿元，yoy-36.98%。其中，2025Q2 实现营业收入20.63 亿元，yoy+3.45%，qoq+0.35%；实现归母净利润3.11 亿元，yoy-45.85%，qoq-14.01%；扣非净利润3.13 亿元，yoy-44.40%，qoq-11.85%。


　　2025 年二季度轮胎销量同比增长。2025H1 公司轮胎实现产量1,556.95 万条，同比-3.21%，其中，半钢胎产量1,504.05 万条，同比-3.56%；全钢胎产量52.90 万条，同比+7.72%。实现销量1,487.03 万条，同比+7.34%；其中，半钢胎销量1,437.03 万条，同比-1.65%；全钢胎销量50.00 万条，同比+3.11%。


　　实现营收41.19 亿元，同比+0.24%。均价为277.0 元/条，同比+1.77%。毛利率24.60%，同比减少8.64pct；2025 年二季度公司实现轮胎销量749.29 万条；其中，半钢胎销量720.66 万条，同比+0.60%；全钢胎销量28.63 万条，同比+26.94%。实现营收20.63 亿元，同比+3.45%。均价为275.38 元/条，同比增长3.41%。毛利率26.45%，环比增加3.7pct。


　　全球化布局稳步推进，摩洛哥工厂产能释放可期。公司制定“833plus”战略，计划10 年左右在全球布局8 座数字化智能制造基地，同时实现运行3 座研发中心和3 座用户体验中心。2023 年泰国二期“年产600 万条高性能半钢子午线轮胎及200 万条高性能全钢子午线轮胎扩建项目”大规模投产运行，在此背景下公司于2024 年不断加快“森麒麟（摩洛哥）年产1200 万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”进度，随着项目的不断推进，森麒麟的中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局将成为公司业绩增长的重要驱动力。目前摩洛哥工厂正处于产能爬坡阶段，预计2025 年将实现大规模投产放量。


　　投资建议：公司轮胎产能全球化布局，产能释放的确定性强，并且产品结构中高毛利率的产品占比较高，公司盈利能力有望保持竞争性。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为21.83、25.67、27.75 亿元，现价（2025/08/29）对应PE 分别为9X、8X、7X，维持“推荐”评级。


　　风险提示：原材料成本大幅上行；船运等运力紧张；项目建设不及预期。

□.刘.海.荣./.崔.琰./.刘.隆.基    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司