凯莱英(002821)：小分子CDMO保持稳健 新兴业务势头强劲

核心观点


　　2025H1 公司实现营收31.88 亿元，同比增长18.2%，实现归母净利润6.17 亿元，同比增长23.7%，利润端受降本增效策略与新业务交付规模扩大等原因高速增长。至2025H1，公司在手订单10.88 亿美元，同比增长12.2%，新签订单保持良好态势。小分子业务的营收与毛利率稳步提升，海外产能建设将成为未来的业绩增长点；新兴业务的营收与在手订单快速增长，带来可观的业绩贡献，未来有望继续加速。展望2025 年，在CDMO 行业回暖及公司业务持续推进的背景下，公司的营收及利润率将继续稳步向上。


　　事件


　　公司发布2025H1 报告


　　公司发布2025H1 报告，实现营业收入31.88 亿元，同比增长18.2%，实现归母净利润6.17 亿元，同比增长23.7%，实现经调整净利率21.4%，同比增长5.4 个百分点，实现毛利率43.5%，同比增长1.3 个百分点。至2025H1，在手订单10.88 亿美元，同比增长12.2%。


　　简评


　　营收超过此前预期，客户群体不断扩大


　　25Q1 起公司营收恢复增长，25H1 实现营收31.88 亿元，同比增长18.2%，超过此前公司预期。得益于公司降本增效措施显现、新业务交付规模扩大及产能利用率爬坡提升等因素，公司净利润同样高速增长，盈利增速超过营收增速，25H1 实现归母净利润6.17 亿元，同比增长23.7%，实现经调整净利率21.4%，同比增长5.4 个百分点，实现毛利率43.5%，同比增长1.3 个百分点。至2025H1，公司在手订单达10.88 亿美元，同比增长12.2%，新签订单保持良好态势。


　　25H1 公司实现跨国大制药公司收入15.08 亿元，同比增长14.7%，实现中小制药公司收入16.80 亿元，同比增长21.6%，各占比接近50%，收入来源更分散；实现海外收入24.75 亿元，同比增长23.3%，其中欧洲市场客户收入同比增长超200%，原因在于与欧洲大客户的合作深化、新业务开拓及商业化项目落地，实现国内收入7.13 亿元，同比增长3.4%。25H1 公司新增CDMO 业务订单客户超150 家，持续开拓全球市场。


　　小分子业务稳步推进，新兴业务带来增长亮点


　　小分子业务25H1 实现营收24.29 亿元，同比增长10.6%，实现毛利率47.8%，同比增长0.6 个百分点，毛利率增长原因在于公司运营效率的提升与运营成本的控制。交付商业化项目44 个、临床阶段项目285 个，预计25H2 的PPQ 项目达11 个，为业绩稳健增长夯实基础。此外，公司正在积极推进海外产能建设，加速技术平台布局，目前Sandwich Site 已进入稳定运营状态，25H1 交付研发项目4 个，完成了首个生产订单，该基地是公司重要的海外支点，将为小分子业务的发展带来长期增量。


　　新兴业务25H1 实现营收7.56 亿元，同比增长51.2%，实现毛利率29.8%，同比增长9.5 个百分点。化学大分子业务与生物药CDMO 业务是新兴业务板块高速增长的主要驱动因素：化学大分子业务实现营收3.79 亿元，同比增长超130%，新开发客户38 个，在手订单金额同比增长超90%，其中境外占比超40%，预计25H2 的PPQ项目达5 个，预计全年收入保持翻倍以上增长；生物药CDMO 业务营收0.90 亿元，同比增长70.7%，在手订单金额同比增长超60%，其中境外占比超35%，25H1 开启首个PPQ 生产并顺利交付，预计全年收入实现翻倍以上增长。


　　期间费用率有所下降，全年资本开支将上升


　　25H1 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.85%、11.88%及8.96%，同比-0.94pp、-1.55pp及-3.22pp，期间费用率下降明显，费用率降低的原因在于公司持续落实降本增效及营业收入的提高，预计全年公司仍将控制费用端增长。25H1 资本开支4.86 亿元，占营收比重15.2%，预计全年资本开支较24 年将小幅上升，主要用于国内各业务领域的产能建设。


　　25 年展望：2025 年CDMO 行业出现回暖趋势，公司业绩稳步恢复，25H1 营收与归母净利润均实现双位数增长，新签订单与在手订单充足，有利于公司保持增长态势。在小分子业务领域，公司不断降本增效，改善毛利率，稳步推进海外产能建设，寻找业绩增长的新突破。在新兴业务领域，公司持续加深在热门领域如多肽、小核酸、生物偶联药物等方面的布局，开拓新客户，在化学大分子和生物药CDMO 业务上实现在手订单与营收高速增长，未来有望继续加速。基于市场环境改善与业务进展，公司上调全年营收指引由实现双位数增长至13%-15%。


　　盈利预测及投资评级：考虑到小分子CDMO 行业的高景气度和公司在技术、响应度和客户方面的优势，以及公司不断打造自身能力平台、拓展服务能力，我们预计公司2025-2027 年收入分别为66.6 亿元、77.2 亿元、90.6亿元，同比增速分别为15%、16%、17%；归母净利润分别为11.3 亿元、13.4 亿元和16.1 亿元，同比增速分别为19%、19%和20%，对应当前股价的PE 为33、28、23 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：后续订单增长及商业化业务增长不及预期：公司客户为创新药公司及跨国药企，订单增长依靠客户创新立项，以及产品研发进展，存在不确定性；业务拓展不及预期：公司积极拓展新兴业务，持续进行投资及能力建设，新业务的拓展进度、收入发展存在不确定性；核心技术人员流失的风险：医药外包服务行业是高素质技术人才密集型行业，公司通过建立各种人才激励机制，稳定自身技术人员团队，未曾发生大规模技术人员流失情况。若发生大规模流失，将对其正常经营带来负面影响。产能拓展及利用不及预期：公司多肽及生物大分子板块产能仍在扩建，可能存在扩建进度或者产能利用率不及预期情况。

□.贺.菊.颖./.袁.清.慧./.王.云.鹏    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司