深圳燃气(601139)：燃气资源与电厂贡献利润增量

深圳燃气发布半年报，1H25 实现营收154.32 亿元（yoy+12%），归母净利6.38 亿元（yoy-14%），扣非净利6.17 亿元（yoy-12%），归母净利和业绩快报一致。其中Q2 实现营收79.19 亿元（yoy+14%，qoq+5.4%），归母净利4.05 亿元（yoy-13%，qoq+74%）。管道气与批发量双增，气源成本优化推动销气业务增长。智慧服务拖累整体业绩，综合能源受益于气电新机组投产。随着公司在建电厂与接收站项目陆续投产，我们预计2026 年有望打开派息空间。维持“买入”评级。


　　管道气与批发量双增，气源成本优化推动销气业务增长1H25 深圳燃气管道天然气销售量 26.30 亿立方米（yoy+5.7%）；按区域分，大湾区管道气销量 7.63 亿立方米（yoy+4.7%），其他地区管道气销量 11.19 亿立方米（yoy+2.6%）；电厂销量 7.48 亿立方米（yoy+12.0%）。


　　大湾区管道气销量增长得益于用户数增长。截至6 月末公司管道气用户达862 万户，较年初净增 21 万户，其中大湾区/其他地区净增12/9 万户。1H25天然气批发量 7.58 亿立方米（yoy+206%）。全球天然气需求增长放缓、价格高位或影响天然气需求；公司优化资源配置，降低采购成本，推动燃气资源业务增长。


　　智慧服务拖累整体业绩，综合能源受益于气电新机组投产1H25 归母净利润 yoy-14%至6.38 亿元，主要是智慧服务板块利润减少。


　　深圳地区“瓶改管”工程收官，公司燃气设备销售减少，1H25 智慧服务板块收入yoy-69%至3.19 亿元，毛利yoy-69%至1.77 亿元，净利润yoy-59%至1.31 亿元。公司加大研发投入、创新延伸业务模式，以提升智慧服务业务竞争力。1H25 深燃热电发电量yoy+114%至9.31 亿千瓦时，得益于深燃热电第二套 9F 机组投产；供热量yoy+8.6%至4.25 万吨。1H25 光伏胶膜出货量yoy+41%，光伏胶膜价格下降，斯威克实现微利。公司全力拓展大湾区综合能源的市场，1H25 综合能源板块净利润yoy+59%至0.46 亿元。


　　下调盈利预测，可比估值扩张，上调目标价至7.42 元我们下调公司25-27 年归母净利润4.9%/5.2%/5.7%至15.38/17.17/20.77亿元（三年预测期CAGR 为13%），对应EPS 为0.53/0.60/0.72 元。下调主要是考虑到光伏胶膜盈利能力持续承压、下调光伏胶膜毛利率。Wind 一致预期下燃气可比公司25 年PE 均值11x，给予公司25 年14xPE（溢价因公司归母净利CAGR 13%、高于同行的8%），目标价7.42 元（前值7.28元基于25 年13xPE）。


　　风险提示：气价大幅上涨；光伏胶膜需求不及预期；资产减值风险；智慧服务业务量不及预期。

□.王.玮.嘉./.黄.波./.李.雅.琳./.胡.知    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司