立高食品(300973)：奶油大单品与新渠道表现仍亮眼

事件：公司发布业绩，25H1 实现营收20.7 亿元，同比+16.2%；归母净利润1.7 亿元，同比+26.2%；扣非归母净利润1.7 亿元，同比+33.3%。25Q2 营收10.2 亿元，同比+18.4%；归母净利0.8 亿元，同比+40.8%；扣非归母净利润0.8 亿元，同比+40.4%。


　　奶油大单品持续高增，新渠道快速放量。分品类来看，25H1 冷冻烘焙/奶油/ 水果制品/ 酱料/ 其他烘焙原材料收入分别同比+6.1%/28.7%/7.7%/36.5%/63.8%，全品类均实现增长，其中烘焙原材料业务收入高速增长，主要得益于公司稀奶油产品渠道深度及客户广度进一步提升，酱料核心餐饮连锁客户合作订单增长趋势良好。分渠道来看，主业经销/直销/零售/其他收入同比+8.8%/+25.5%/+104.5%/-20.0%，与公司合作的经销商超过1400 家， 直销客户超过500 家。分客户来看，流通/商超/餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比分别约50%/30%/20%， 同比持平/+约30%/+约40%，流通渠道Q2 环比改善推动H1 正增长，非流通渠道占比进一步提升，主要得益于公司把握烘焙消费渠道多元化趋势，针对性调整营销组织架构。


　　费用端提质增效，主业盈利持续改善。25Q2 公司扣非归母净利率7.8%，同比+1.2pcts。具体拆分来看，毛利率30.7%，同比-1.9pcts，主要系产品结构变化（烘焙原料业务占比提升）、原材料成本变化所致。销售费用率11.1%，同比-0.9pcts，得益于公司精细化管理；管理费用率5.7%，同比-1.8pcts，延续25Q1 年费率优化趋势。


　　看好奶油大单品与新渠道增长持续性。25H1 公司实现双位数增长，得益于公司流通渠道稀奶油大单品放量，叠加与山姆、胖东来等新渠道头部客户加强合作。我们认为上述趋势有望于未来延续，一方面消费者持续追求健康烘焙产品，另一方面在渠道变革趋势下新渠道仍处于快速发展机遇期，公司有望享受相关流量红利。


　　投资建议： 预计2025~2027 年收入分别为44.6/50.9/57.6 亿元， 同比+16.2%/14.3%/13.1% ， 归母净利润分别为3.6/4.3/5.2 亿元， 同比+32.6%/21.3%/19.9%，对应PE 为24/20/17X。我们认为公司在烘焙领域产品力与供应链能力领先，一方面稀奶油大单品放量，另一方面积极拥抱山姆等新渠道，未来业绩有望保持较好增长态势，维持“推荐”评级。


　　风险提示：需求下滑的风险，竞争激烈度超预期的风险，费用投放力度超预期的风险，食品安全风险。

□.刘.光.意    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司