森麒麟(002984)：原材料与关税双重冲击 业绩短期承压

报告导读


　　公司发布2025 中报，实现营收41.19 亿元，同比增0.24%，实现归母净利润6.72 亿元，同比降37.64%。其中25Q2 单季度营收20.63 亿元，同比增3.45%，环比增0.35%；归母净利润3.11 亿元，同比降45.85%，环比降14.01%，业绩好于我们此前预期。


　　投资要点


　　原材料与关税双重冲击，公司业绩短期承压


　　上半年公司半钢胎销量1437 万条，同比降1.65%；全钢胎销量50 万条，同比增3.11%。单季度看，Q2 公司半钢胎销量720.7 万条，同比降1.7%，环比增0.6%；全钢胎销量28.6 万条，同比增81.1%，环比增34.0%，主要系24Q2 基数较低。


　　上半年公司面临原材料同比大幅上涨以及美国全球关税政策冲击下，盈利能力有所承压，上半年公司毛利率24.6%，同比降8.64pct，净利率16.3%，同比降9.90pct。单季度看，Q2 公司毛利率26.45%，环比增3.70pct，我们预计系原材料成本下降所致，据百川盈孚，25Q2 合成胶、天然橡胶、钢丝、炭黑、帘子布均价环比分别降15.7%、14.4%、5.1%、7.0%、7.6%。我们认为随着原材料价格下降以及关税逐步向终端消费市场转嫁，公司后续业绩有望逐步改善。


　　摩洛哥有望大规模放量，产品高端化持续推进公司摩洛哥1200 万条半钢项目有望于25 年下半年大规模放量，届时公司将实现中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局，在全球贸易摩擦频发背景下，全球化布局有望提升公司竞争力。公司在产品扩张同时致力于提升产品品牌力，2024 年公司轮胎在美国、欧洲替换市场占有率已分别超过5%、4%，高端配套方面公司已正式向德国大众集团总部批量供应途观车型的冬季胎产品。公司产品已得到欧美市场以及大众等国际主机厂的认可，随着公司全球化布局以及产品品牌力的提升，我们看好公司的长期增长。


　　盈利预测与估值


　　上半年原材料同比大幅上涨以及美国关税冲击，下调公司25-27 年归母净利润至16.0/20.6/23.3 亿元，对应当前股价PE 分别为12.8/10.0/8.8 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　原材料及海运费大幅波动、需求不佳、新产能兑现不及预期、贸易摩擦风险。

□.李.辉./.沈.国.琼    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司