森麒麟(002984)：3Q25公司拐点将至

2Q25 业绩符合市场预期


　　公司公布1H25 业绩：收入41.19 亿元，同比+0.24%；归母净利润6.72 亿元，同比-37.64%。即2Q25 收入20.63 亿元，同比+3.45%，环比+0.35%；归母净利润3.11 亿元，同比-45.85%，环比-14.01%。2Q25 业绩符合市场预期。


　　1H25 公司拟派发现金红利，按每10 股派发现金红利3.0 元（含税），拟分配现金红利总额约3.11 亿元，占1H25 归母净利润的46%。


　　2Q25 公司轮胎产量765 万条（-4%QoQ），销量750 万条（+2%QoQ）。


　　其中半钢胎产量735 万条（-4%QoQ），销量721 万条（+1%QoQ）；全钢胎产量30 万条（+27%QoQ），销量29 万条（+34%QoQ）。


　　发展趋势


　　1H25 受关税等因素影响，轮胎盈利有所下滑。1H25 面临关税的短期冲击，公司海外工厂产品售价短期承压，同时轮胎原材料价格同比有所上升，使得1H25 公司半钢胎毛利率水平同比下滑约6ppt（剔除1H24 退税影响后）。产销量方面，二季度受到欧洲客户调整库存影响，青岛工厂半钢胎开工率下降，导致半钢胎整体销量环比有所下滑。但三季度之后伴随公司原材料价格的大幅下降以及摩洛哥基地产销量的提升，我们预计公司盈利有望改善。


　　摩洛哥基地2H25 产量有望提升。公司摩洛哥基地仍在爬坡过程中，我们预计2H25 产销有望逐步释放。摩洛哥项目作为公司在非洲的产能布局，在海外贸易壁垒冲击的情况下，销售定价仍较有优势，有望进一步提升公司整体竞争能力和盈利能力。


　　盈利预测与估值


　　由于海外贸易壁垒提升影响轮胎盈利水平，且摩洛哥达产进度略低于预期，我们下调2025 年和2026 年净利润20.9%和22.5%至15.87 亿元和19.19亿元。当前股价对应12.9 倍2025 年市盈率和10.7 倍2026 年市盈率。维持跑赢行业评级，我们看好公司盈利能力的改善，结合盈利预测调整，下调目标价8.7%至23.0 元，对应15.0 倍2025 年市盈率和12.4 倍2026 年市盈率，较当前股价有16.0%的上行空间。


　　风险


　　贸易壁垒提升；产能投放不及预期；原材料价格大幅上涨；需求不及预期。

□.傅.锴.铭./.徐.啸.天./.裘.孝.锋    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司