天味食品(603317)：25Q2收入同比改善 利润表现超预期

事件：天味食品发布25 年半年报，25H1 实现营收13.91 亿元，同比-5.24%；归母净利润1.90 亿元，同比-23.01%；扣非归母净利润1.63 亿元，同比-22.58%。其中，25Q2 实现营收7.49 亿元，同比+21.93%，归母净利润1.15 亿元，同比+62.72%。


　　点评：


　　菜谱式调料表现稳健，线上渠道高速增长。分产品：25H1 火锅调料/菜谱式调料/香肠腊肉调料/其他分别实现营收4.28/8.96/0.14/0.44 亿元，分别同比-12.85%/+1.06%/-59.31%/-19.98%。火锅调料业务受行业竞争激烈及Q1 动销疲软影响营收有所下滑。菜谱式调料表现相对稳健，小龙虾调料推出代客炒虾业务，提升消费者体验。25Q2，火锅调料/菜谱式调料/其他的营收分别同比+29.0%/+17.8%/+10.2%，火锅调料营收同比增长主要系Q1 清库存与具备性价比优势的“厚火锅”新品表现较好。


　　分渠道： 25H1 线下/ 线上渠道分别实现营收9.74/4.07 亿元， 分别同比-19.60%/+60.11%。线上渠道在并表拉动及自身业务发展的双重驱动下营收实现高速增长，25H1 食萃实现营收1.38 亿元，同比+20.52%，加点滋味实现营收1.33亿元。25Q2，公司线下/线上渠道营收分别同比+9.5%/+66.7%。


　　分地区：25H1 东部/南部/西部/北部/中部地区分别实现营收3.81/ 1.44/ 4.96/ 0.90/2.70 亿元，分别同比+29.35%/-3.95%/-5.85%/-25.92%/-27.46%。25Q2 东部/南部/西部/北部/中部营收分别同比+52.1%/+22.1%/+24.5%/+8.2%/-8.6%。


　　截至25Q2 末，公司共有3251 个经销商，较25Q1 末增加136 家，各个区域均新增经销商，东部/南部/西部/北部/中部分别增加48/21/35/11/21 家。


　　Q2 盈利能力同比改善，降本增效持续推进。25H1 公司毛利率为38.7%，同比-0.9pcts，主要受Q1 营收规模效应减弱影响。但25Q2 毛利率显著修复，同比+3.6pcts 至37.0%，主要得益于产品结构优化与营收规模效应改善。费用端，25H1期间费用率为23.3%，同比+2.0pcts，主要系上半年收入规模下降所致；25H1 销售/管理费用率分别为15.7%/6.5%，同比分别+1.3/+0.7pcts。25Q2 期间费用率同比-2.0pcts 至17.3%，销售/管理费用率分别为10.0%/6.0%，同比分别-0.7/-0.8pcts，主要系营收规模正效应释放。


　　内生外延双轮驱动，静待下半年旺季表现。产品端，公司坚持“争鲜抢厚”策略，一方面推出鲜松茸、鲜番茄等健康化不辣汤新品，另一方面对“厚火锅”进行迭代升级，推出更具性价比的500g 规格产品，有望成为新的增长点。渠道端，公司深化“大区自主经营”试点，赋能优质经销商；同时积极拥抱渠道变革，在山姆等会员店渠道取得一定突破。外延方面，公司通过平台化建设，在供应链、研发、渠道等多方面赋能食萃、加点滋味等子公司，协同效应逐步显现。展望下半年，公司产品进入传统旺季，销售有望延续恢复态势。


　　盈利预测、估值与评级： 我们维持25-27 年公司归母净利润预测分别为6.26/7.01/7.83 亿元，折合25-27 年EPS 分别为0.59/0.66/0.74 元；当前股价对应25-27 年PE 分别为20x/18x/16x。我们看好公司未来发展前景，维持“增持”评级。


　　风险提示：宏观经济波动导致需求恢复不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动、食品安全问题、外延并购整合效果不及预期。

□.陈.彦.彤./.汪.航.宇./.聂.博.雅    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司