中钨高新(000657)：钨价上涨增厚矿端利润 AI需求释放金洲公司快速增长

事件：公司发布2025 年半年报。2025H1，公司实现营收78.49 亿元，同比+3.09%，归母净利润5.10 亿元，同比+8.70%；扣非后归母净利润4.84 亿元，同比+310.54%。2025Q2，公司实现营收44.57 亿元，同比+2.76%，环比+31.41%；归母净利润2.89 亿元，同比+13.28%，环比+30.97%；扣非归母净利润2.80 亿元，同比+290.57%，环比+37.67%。


　　上游资源端柿竹园产量稳定，深度受益钨价上涨。2025H1 公司钨精矿产量 0.42 万吨，APT 产量 0.85 万吨，柿竹园实现营业收入22 亿元，净利润4.5亿元。产能方面，柿竹园公司拥有目前全球在产的最大单体钨矿山，2024 年年产钨精矿 0.78 万吨。


　　下游加工端稳步增量，金洲公司受益AI 需求快速增长。1）PCB 微钻：25H1，IT 工具产量超4 亿支，同比增长30%；金洲实现营收6.93 亿元，同比+34.76%，净利润1.63 亿元，同比+105.03%；主要得益于AI 行业快速发展拉动高多层高速板、封装基板等对于PCB 工具的需求。2）硬质合金&数控刀片：25H1，公司硬质合金产量超0.75 万吨，同比增长超5%，稳居全球第一；公司数控刀片产量约超6500 万片，同比增长超15%；株硬实现营收33.44 亿元，同比持平，净利润2.39 亿元，同比+18.84%；自硬实现营收22.49 亿元，同比+5.20%，净利润0.08 亿元，同比-54.54%；南硬实现营收7.53 亿元，同比+5.20%，净利润0.05 亿元，同比+119.45%。


　　钨、钼、铋价格同环比均上涨，增厚矿端收益。25H1，钨精矿价格约15.14万元/吨，同比+12.54%，同比持续上行；钼精矿价格约35.46 万元/吨，同比+1.56%；铋价格约12.10 万元/吨，同比+97.21%。25Q2，钨精矿价格约15.95万元/吨，环比+11.56%，钼精矿价格约35.83 万元/吨，环比+2.10%，铋价格约13.71 万元/吨，环比+31.73%。


　　核心看点：1）钨矿仍存注入预期，自给率有望持续提升。柿竹园已经注入（目前年产钨精矿约0.8 万吨，技改项目之后可达到1 万吨），此外托管五矿集团其他四座矿山（1.8-1.9 万吨）仍有注入预期，自给率有望从20%提升到约70%，深度受益钨价上涨。2）AI 拉动需求升级，PCB 微钻快速放量。AI 等新兴领域需求迭代升级，拉动高多层高速板、封装基板等加工微钻需求，金洲公司作为全球领先的PCB 用精密微型钻头及刀具综合供应商深度受益。


　　投资建议：公司钨矿自给率有望进一步提升，PCB 微钻有望持续快速放量，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2025-2027 年归母净利润为10.84/12.38/13.21 亿元（不考虑钨矿注入带来的利润增厚），对应现价的PE 分别为43/38/36 倍，维持“推荐”评级。


　　风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。

□.邱.祖.学./.李.挺    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司