立高食品(300973)：经营景气延续 效率更上台阶

公司发布2025 年半年报，25H1 实现营业收入20.70 亿元，同比+16.20%；归母净利润1.71 亿元，同比+26.24%。单Q2 实现营收10.24 亿元，同比+18.40%；归母净利润0.82 亿元，同比+40.62%。


　　评论：


　　受益奶油、酱料等高增，25Q2 整体营收同比+18.4％。上半年公司营收同比+16.2％，其中分产品来看，25H1 冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙食品原料营收分别同比+6.1%/+28.7%/+7.7%/+36.5%/+63.8%；分渠道来看，流通饼房/商超/餐饮、茶饮及新零售收入占比接近50%/30%/20+%，分别同比持平/+30%/+40%。而具体到25Q2，分产品来看，冷冻烘焙同比持平左右，烘焙原料增速接近45％，主要受益于奶油新品、酱料在大客户处提前备货，而分渠道来看，饼店在奶油贡献下，同比恢复至中高单位数正增，商超同比增长略超10%，增速环比下滑，与烘焙淡旺季和新品月度销售规律有关，而餐饮及新零售渠道同比增速接近70%，主要是酱料提前备货。


　　毛利率受成本波动拖累，但费投效率优化，带动25Q2 盈利延续提升、略超预期。公司25Q2 毛利率为30.7%，同比-1.9pcts，主要是油脂等原料价格提升，但环比Q1 毛利率+0.7pcts，主要是产品结构优化、包材等成本下降等，公司成本管控能力得到进一步体现。而在费用方面，公司持续推进降本增效，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.9/-1.7/-0.8/+0.5pcts，其中销售及管理费用中，员工薪酬绝对值保持平稳甚至有所收缩，最终25Q2 公司归母净利率录得8.0%，同比+1.3pcts。


　　Q2 再验公司效率改善，年内经营景气有望延续，而中长期来看公司稳态利润率有望持续进阶。上半年公司重点一是完善产线管理，提高研发效率，推出如升级版蛋挞、多款UHT 奶油新品等，新品贡献营收超过10%，二是锚定重点客户，提升响应效率，餐饮大客户Q2 放量明显，三是优化管控机制，围绕产线责任制构建资源规划与考核体系，提高费用效率。Q2 虽有成本扰动，但在管理效率进阶下，净利率同比进一步提升，再次检验改革成效，进一步打消市场对公司盈利改善持续性的疑虑。往下半年看，公司增长抓手清晰，景气有望延续，而成本端或有负面影响，但效率优化、产品结构提升下，盈利依旧有望持续改善，全年兑现较高利润弹性。而往更长维度看，我们也建议市场淡化成本短期波动，关注公司稳态利润率中枢的实质性提升，公司一是无水奶油、棕榈油等在原材料管理能力增加的大背景下，未来具备下降空间，而且各条产线持续爬坡，产品结构进一步优化，二是深入布局上游产业链，如与飞鹤联合成立子公司，增强对原材料的管控能力，三是丰富烘焙供应链全体系，在产品之间形成协同，如油脂、奶油用于冷冻烘焙，基于以上，公司盈利改善的势能实际上或可贯穿未来数年，净利率中枢有望类比安井、持续得到提升。


　　投资建议：经营景气延续，效率更上台阶，维持“强推”评级。25Q2 盈利在成本扰动下彰显韧性，年内增长抓手清晰，向上势能有望延续，同时利润端有望兑现弹性，而中长期维度来看，当前公司盈利向上周期已经开启，未来稳态利润率有望持续进阶，基于公司25 年中报，我们调整25-27 年EPS 预测为2.08/2.55/3.10 元（原预测为1.97/2.26/2.59 元），对应PE 为23/19/16 倍，考虑公司经营景气较优、利润弹性较足，上调目标价至62.4 元，对应25 年30 倍PE，对应26 年24.5 倍，维持“强推”评级。


　　风险提示: 需求恢复不及预期、市场竞争加剧、盈利波动性较大等。

□.欧.阳.予./.严.文.炀./.董.广.阳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司