格力电器(000651)：业绩低于预期 静待渠道深度改革成效

投资要点：


　　Q2 表现低于预期。格力电器上半年实现营业收入973.25 亿元，同比下降2%；实现归母净利润144.12 亿元，同比增长2%；实现归母扣非净利润139.46 亿元，同比增长1%。


　　其中，Q2 单季度公司实现营业收入558.18 亿元，同比下降12%；实现归母净利润85.08亿元，同比下降10%；实现归母扣非净利润82.29 亿元，同比下降12%，二季度整体表现低于我们业绩前瞻报告中的预期，预计主要系消费电器相关主业收入下滑等因素所致。


　　家用空调行业层面，根据产业在线数据2025 年上半年国内家用空调行业实现总销量1.23亿台，同比增长8%，其中内销量6654 万台，同比增长9%，外销量5656 万台，同比增长8%；内销市场上半年在以旧换新政策强力拉动下，家空出货量实现稳步增长，绝对值再创历史新高，近期第三批以旧换新资金已下达，第四批也将于10 月发力，展望下半年内销市场整体仍有望在政策托底下保持平稳。外销市场则在Q1 抢出口行情拉动下高开低走，家空2025Q1、Q2 单季度出口销量分别增长25%、下滑8%。除了需求透支等因素，产能转移亦是二季度出口走弱的核心原因，短期来看出口仍面临较大下行风险，但中长期来看，依靠新兴市场的需求增长和海外低税率地区的生产基地覆盖美国订单敞口后，中国家电行业的海外收入仍有望企稳回升。中央空调行业层面，根据i 传媒2025 年半年度数据，我国中央空调市场容量同比下滑15.90%，根据产业在线数据则下滑10.1%，主要受国内需求低迷、项目投资收紧影响，预计行业承压态势仍将持续。公司上半年消费电器业务营收762.79 亿，同比下滑5%，工业制品及绿色能源业务营收95.91 亿，同比增长17%，智能装备业务3.14 亿，同比增长21%。公司上半年国内市场营收下滑5%；海外市场营收增长10%，其中自主品牌占比近70%。


　　公司上半年合同负债124 亿，同比/环比下降12%/32%，其他流动负债611 亿，同比/环比下降2%/1%，经营性现金流净额283 亿，同比增长453%，现金流改善明显，但其他经营指标短期仍有压力。


　　维持“买入”投资评级。我们维持此前对于公司的盈利预测，预计2025-2027 年分别可实现归母净利润351 亿元/386 亿元/417 亿元，同比分别增长9%/10%/8%，对应当前市盈率分别为8/7/6 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；下游需求波动风险。

□.刘.正./.刘.嘉.玲    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司