中国太保(601601)：NBV增长强劲 OPAT稳步提升

中国太保公布1H25 业绩：归母净利润278.85 亿元，同比增长11.0%，其中寿险和财险利润分别同比增长3.2%/19.6%。集团归母营运利润（OPAT）同比提升7.1%（可比口径下），其中寿险营运利润同比增长5.0%，表现良好。寿险新业务价值（NBV）同比上升32%（可比口径），增长强劲。财险承保表现改善，COR 同比下降0.8ppts 至96.3%，主要因费用率下降。


　　公司1H25 总投资收益率2.3%（非年化），同比下降40bps。考虑到公司NBV 有望持续增长，维持“买入”评级。


　　寿险：NBV 强劲增长


　　1H25 寿险NBV 可比口径同比提升32%，增长强劲，我们估计新单保费同比提升约29%，NBV 利润率稳中略升。NBV 增长主要受银保渠道推动，1H25银保渠道NBV 同比156%，新单保费同比增长95.6%；代理人渠道NBV 同比-2%，新单保费同比下滑7.7%，两个渠道NBV 利润率均有提升。寿险CSM 较年初增长1.2%，相对平稳。上半年寿险利润同比增长3.2%，增长主要受投资收益改善推动，保险服务业绩（含其他）同比-2.7%，投资业绩同比10.3%。在分红险转型方面，1H25 公司新保期缴中分红险占比提升至42.5%，转型效果显著。考虑到NBV 利润率有望持续提升，我们预计2025年NBV 同比增速为30%。


　　财险：承保表现改善


　　财产险保费同比增长0.9%，增速放缓或主要因为公司主动收缩高COR 业务。1H25 集团财产险业务承保表现有所改善，COR 同比下降0.7ppts 至96.4%，主要来源于费用率下降0.7ppts，赔付率同比持平。分业务看，车险保费同比增长2.8%至536.06 亿元，COR 为95.3%，同比下降1.8ppts。


　　由于公司控制高成本业务规模，非车险保费同比小幅下降0.8%至591.54 亿元，COR 同比上升0.4ppts 至97.6%，主要受信用保证保险拖累，剔除个人信用保证保险业务影响后，非车险承保综合成本率94.8%，同比下降2.3ppts。我们预计2025 年公司财产险保费维持个位数低速增长，增速为3%。考虑到公司积极进行费用管控、调整产品结构，我们预计COR 为97.7%。


　　总投资收益率下降，净资产小幅下降


　　上半年投资收益表现同比有所下降，非年化净投资收益率1.7%，同比下降10bps，或主要因为利率下行；非年化总投资收益率2.3%，同比下降40bps；非年化综合投资收益率2.4%，同比下降60bps，显示资本利得收益较去年同期有所转弱。在资产配置结构方面，公司股票配置比例小幅上升0.4pcts至9.7%，同时债权类金融资产配置比例小幅下降0.9pcts 至75%。虽然上半年集团ROE（非年化）9.6%表现较好，集团净资产仍较年初下降3.3%，或与公司寿险准备金折现率有平滑相关，显示资负错配对资产负债表仍有压力。


　　盈利预测与估值


　　考虑到承保表现改善、投资波动等因素，我们微调2025/2026/2027 年 EPS预测至RMB4.88/4.96/5.40（调整幅度：3.5%/2.4%/2.4%）。我们上调了寿险NBV 增速预期，并提高了财产险承保表现预期和营运利润预期，提升基于DCF 估值法的A/H 股目标价至RMB47/HKD42 （ 前值：


　　RMB43/HKD33），维持“买入”评级。


　　风险提示：NBV 增速大幅恶化，COR 大幅恶化，投资出现重大损失。

□.李.健    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司