明阳智能(601615)：1H25业绩符合市场预期 风机制造盈利仍处于修复趋势

1H25 业绩符合市场预期


　　公司公布1H25 业绩：收入171.43 亿元，同比+45.33%；归母净利润6.10亿元，同比-7.68%。其中，2Q25 公司收入94.39 亿元，同比+40.45%，环比+22.53%；归母净利润3.08 亿元，同比-13.63%，环比+1.92%。公司1H25 业绩符合市场预期。


　　1H25 公司风机毛利率已呈现修复，电站转让持续推进。1H25 公司对外销售风机8.1GW，同比大幅增长102.0%，其中海上风机出货204MW，进度不佳主要是下游多个项目施工进度略微推后。我们测算公司1H25 风机毛利率接近6%，已经较2024 年全年的-0.46%有明显提升，但风机制造业务仍未达到盈利状态。1H25 公司持续推进电站转让业务，1H25 实现电站产品销售收入31.4 亿元，已经超过2024 年全年。1H25 发电业务实现收入7.57亿元，同比下降22.3%，主要受部分电站出售和电价下行影响，发电业务毛利率仍高于50%。


　　发展趋势


　　风机盈利修复空间较大，电站业务进展好于此前市场预期。2H25 开始，随着公司海风风机交付量的提升和陆风出货量的增加，我们预计公司有望受益于产品结构改善带来的毛利率提升和收入增加带来的费用率下降，2026 年公司有望受益于风机中标价格上涨带来的国内陆风行业性的盈利提升。另外，电站业务方面，公司1H25 电站产品出售节奏正常，1H25 末公司在运电站2.12GW，在建电站3.99GW，我们认为过去半年以来行业和公司的电站业务盈利趋势好于此前市场预期，该业务有望持续给公司带来稳健盈利支撑。


　　盈利预测与估值


　　由于公司今年海风出货受行业进度影响较此前预期下降，我们下调公司2025 年归母净利润预测16.7%至17.44 亿元，维持2026 年归母净利润预测25.65 亿元不变。公司当前股价对应2025 和2026 年15.9 和10.8 倍市盈率。我们看好公司风机盈利改善趋势和在海风风机上的竞争优势，维持公司跑赢行业评级，由于行业估值水平上行，我们维持公司目标价13.00 元，对应2025 和2026 年16.9 和11.5 倍市盈率，较当前股价有6.7%的上行空间。


　　风险


　　行业竞争加剧给公司风机出货和利润率带来压力；行业需求不及预期；减值压力持续。

□.车.昀.佶./.刘.佳.妮    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司