中国核电(601985)：核电投产新周期 利润有望持续增长

中国核电发布半年报，1H25 实现营收409.73 亿元（yoy+9.4%），归母净利56.66 亿元（yoy-3.7%），扣非净利56.31 亿元（yoy-3.3%）。其中Q2实现营收207 亿元（yoy+6.4%，qoq+2.1%），归母净利25.29 亿元（yoy-10.4%，qoq-19.4%），归母净利低于我们的预测（28.10~31.06 亿元），主要是管理费用高于预期。1H25 核电净利润yoy+11%，2025-27 年有望持续受益于新机组投产；新能源电价下行致净利润承压。考虑到公司核电新机组投产逐步提速、中长期价值有望迎来重估。维持“买入”评级。


　　核电：1H25 净利润同比增长，2025 年有望受益于新机组投产


截至目前公司核电在运机组合计26 台、装机容量25.0GW，在建机组13台、装机容量15.14GW，核准待建机组6 台、装机容量6.72GW，公司开展前期准备工作的核电机组仍超过15 台，为后续核准奠定基础。1H25/2Q25核电发电量yoy+12%/+11%，1H25 公司核电厂净利润合计98.55 亿元（yoy+11%），得益于漳州1 号机组投产、福清核电低基数。当前核电在建与待建容量相当于在运容量的87%，我们预计2025-2027 年公司核电投产为2.42/1.39/5.04GW，有望带动公司净利润增长。


　　新能源：电价下行致毛利率收窄，2025 年净利润或将承压


截至2025 年6 月末公司新能源在运装机33.22GW（光伏22.88GW+风电10.34GW），在建装机10.45GW（光伏8.60GW+风电1.85GW）。1H25/2Q25新能源发电量yoy+36%/+34%，得益于新能源装机规模的快速增长。1H25中核汇能净利润yoy-32%，主要是风电与光伏的电价下降导致毛利率同比减少。我们预计2025 年新能源净利润或将承压。


　　下调盈利预测，小幅下修目标价至9.9 元/股


　　我们下调公司25-27 年归母净利润（ -1.0%/-6.7%/-9.1% ） 至93.05/100.17/123.18 亿元（三年预测期CAGR 为11%），对应EPS 为0.45/0.49/0.60 元。下调主要是考虑到市场化交易扩大导致电价下降。Wind一致预期下可比公司25 年PE 均值18x，考虑到公司核电新机组投产逐步提速、中长期价值有望迎来重估，给予公司25 年22xPE，目标价9.9 元（前值10.12 元基于25 年22xPE）。


　　风险提示：核电审批数量不及预期；项目投产不及预期；电价下行风险。

□.王.玮.嘉./.黄.波./.李.雅.琳./.胡.知    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司