中金黄金(600489)：产销表现稳健 业绩同比大幅增长

中金黄金发布半年报，2025H1 实现营收350.67 亿元（yoy+22.90%），归母净利26.95 亿元（yoy+54.64%）。其中Q2 实现营收202.08 亿元（yoy+31.49%，qoq+36.00%），归母净利16.56 亿元（yoy+72.57%，qoq+59.50%）。25H1 业绩同比表现优异主要因金价上涨，据，25H1金价均价同比上涨38.9%至724.29 元/克。我们重申如果降息落地，有望驱动实际利率下行，对黄金是利好。中长期来看，我们认为黄金的上涨趋势或持续，维持买入评级。


　　产销表现稳健，矿山层面盈利能力提升明显


　　2025 年上半年，公司生产矿产金9.13 吨、冶炼金19.32 吨，yoy 分别+2.35%、+1.47%；生产矿山铜3.81 万吨、电解铜20.39 万吨，yoy 分别-8.63%、+13.09%。公司矿产金销量8.87 吨、冶炼金销量18.10 吨，yoy 分别+5.97%、-0.49%；矿山铜销量4.00 万吨、电解铜销量19.06 万吨，yoy 分别-7.62%、+14.75%，整体产销表现稳健。据公司半年报披露的分部财务数据看，25H1矿山/冶炼分别实现营收97.7/331.2 亿元（与总营收的差异主要因分部抵消），毛利率分别为55.27%/3.77%，较去年同期分别yoy+6.97pct/-1.17pct。


　　积极勘探增储，意外事故或影响下半年公司业绩表现上半年公司进一步加大探矿增储工作力度，累计完成增储金金属量13.82吨，不断夯实资源保障根基。此外，2025 年7 月23 日，公司子公司内蒙古矿业乌努格吐山铜钼矿选矿厂发生意外事故并停产。公司已根据现场处置情况，积极妥善推动善后工作。该事故对公司下半年生产有一定影响，但具体影响需待公司后续明确复产时间之后方可明确。


　　重申降息利好黄金，中长期仍看好金价上涨趋势据华泰宏观《联储年会：鲍威尔鸽派讲话明确9 月降息信号》（2025.08.23），8 月22 日晚，美联储主席在Jackson Hole 年会上作题为《货币政策与美联储评估框架》（Monetary Policy and the Fed’s Framework Review）的演讲，提供了9 月再次降息的指引，我们维持年内再降息两次的预测，联储降息路径最关键的参考指标将是非农数据。我们重申降息有望驱动实际利率下行，对黄金是利好，但短期突破前高可能需要超预期的数据或事件。中长期我们认为，除非美国恢复高增长低通胀并行的经济预期，并能有效降低赤字率，否则以央行为代表的买家或延续当前购金策略，黄金的上涨趋势或持续。


　　盈利预测与估值


　　我们上调公司25-27 年归母净利润（ 11.79%/21.77%/28.18%） 至50.76/70.22/83.83 亿元，对应EPS 为1.05/1.45/1.73 元。上调主要是因为金价表现及公司上半年业绩表现超我们此前预期，同时，我们在25 年的产销影响中假设事故影响一个季度。可比公司Wind 25 年一致预期为15.56倍PE，考虑公司在建矿山沙岭金矿完全达产后年产量约为10 吨，增量较大且可预见性较强，给予公司25 年17.11 倍PE 估值，上调目标价为17.97元（前值16.37 元，对应17.41 倍25 年PE）。


　　风险提示：下游需求不及预期，政策变化，意外事故影响超预期等。

□.李.斌./.马.晓.晨    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司