雷赛智能(002979)：工控业务稳健 机器人产品逐步放量

公司公布25H1 业绩：收入8.91 亿元，同比+8.28%；归母净利1.19 亿元，同比+2.22%。其中Q2 收入5.01 亿元，同比/环比+13.40%/+28.27%；归母净利0.63 亿元，同比/环比+2.19%/+13.08%。伴随下游OEM 自动化行业需求小幅回暖，公司营业收入稳步回升，但受人形机器人业务投入增加且股权激励导致股份支付成本增加影响，归母净利润增速小于收入。我们认为公司主业将在应用拓宽与销售变革过程中实现稳健增长，同时关节模组、灵巧手等人形机器人产品布局有望打造公司第二成长曲线。维持“买入”评级。


　　伺服与PLC 增势迅猛，工控主业平台化逐渐成型分业务来看，1）伺服系统类：25H1 收入4.27 亿元，同比+19.29%；随着 L7/L8 等伺服产品性能对标海外并持续进行国产替代，25Q1 公司通用伺服市占率提升至国产品牌第二。2）步进系统类：收入3.11 亿元，同比-4.07%；行业竞争日益加剧，公司通过研发中高端产品、拓展新行业应用，稳固龙头地位。3）控制技术类：收入1.44 亿元，同比+11.29%，其中PLC 收入同比+44.09%，主要系公司PLC 搭配伺服出售，有效提升解决方案竞争力，保持高增长态势。公司工控主业正从步进与控制卡市场，成功拓展至伺服与PLC 领域，形成了“控制器+驱动器+电机”的平台化解决方案能力。


　　毛利率环比提升加速，现金流大幅改善


　　25H1 毛利率/净利率为38.78%/13.94%，同比+0.67pp/-0.42pp。其中Q2毛利率为39.12%，同比/环比-0.02pp/+0.76pp；净利率为13.45%，同比/环比-0.91pp/-1.12pp。公司高毛利率的控制技术类业务占比提高，带动综合毛利率提升；净利率提升幅度小于毛利率，主要系营销布局、市场推广及股权激励带动费用增加所致。25H1 公司销售/管理/研发/财务费用率8.42%/4.70%/11.59%/0.24%，同比+1.20pp/+0.57pp/-0.13pp/-0.05pp。受益于经营利润增加及业务回款加快，25H1 公司经营性现金流0.50 亿元，同比+115.87%。随着公司营销、管理模式等一系列变革逐步落地，提升整体运营效率，公司盈利能力有望进一步提升。


　　关节模组+灵巧手+小脑，人形业务打造第二成长曲线公司成立子公司雷赛机器人，聚焦无框电机与关节模组；成立子公司灵巧驱控，聚焦空心杯电机与灵巧手，当前已推出多款DH 系列灵巧手解决方案；依托运控技术积累，推动“小脑”产品研发。公司通过三种业务模式，与数百家国内外机器人企业、模组厂家进行业务合作：1）提供核心零部件和解决方案；2）提供关节模组解决方案和灵巧手联合开发；3）提供代工与组装服务。当前公司无框力矩电机、空心杯电机等组件与解决方案已形成一定销售收入，有望推动人形机器人业务成为公司第二成长曲线。


　　盈利预测与估值


　　我们基本维持盈利预测，预计公司25-27 年归母净利润为2.71/3.39/3.89 亿元，对应EPS 为0.86/1.08/1.24 元。基于可比公司25 年Wind 一致预期PE 70 倍，给予公司25 年70 倍PE 估值，上调目标价为60.20 元（前值58.48 元，对应25 年PE 68 倍）。


　　风险提示：下游需求波动风险，市场竞争加剧风险，人形机器人业务发展不及预期风险。

□.倪.正.洋./.申.建.国./.杨.云.逍./.陈.爽    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司