桐昆股份(601233)：业绩符合市场预期 2026年聚酯产业链有望回升

2Q25 业绩符合市场预期


　　公司公布1H25 业绩：收入441.58 亿元，同比-8.4%；归母净利润10.97 亿元，同比+2.9%。即2Q25 收入247.38 亿元，同比-8.7%，环比+27.4%；归母净利润4.86 亿元，同比持平，环比-20.5%。2Q25 业绩符合市场预期。


　　1H25：长丝产量654 万吨（+3%YoY），销量595 万吨（+1%YoY）；长丝单吨净利约113 元。公司主业涤纶长丝+PTA 实现利润6.72 亿元，浙江石化投资收益4.24 亿元。2Q25：长丝产量325 万吨（+1%YoY，-1%QoQ），销量345 万吨（+5%YoY，+38%QoQ）；长丝单吨净利约91 元。公司主业涤纶长丝+PTA 实现利润3.15 亿元，浙江石化投资收益1.70 亿元。


　　发展趋势


　　2Q25 长丝销量环比修复，单吨盈利有所下行。二季度长丝行业库存压力缓解，公司销量明显修复，环比增加95 万吨。但二季度伴随油价的下降，长丝价格和价差均略有下行，其中POY/FDY/DTY 价格环比分别-5.8%/-7.2%/-4.6%，价差环比分别-150/-283/-119 元/吨，公司长丝单吨净利润环比收窄52 元。此外，受油价下跌影响，浙江石化投资收益环比下滑。


　　聚酯产业链利润有望迎来回升。根据行业产能投放规划，2026 年PTA 和涤纶长丝的供给增速或仅有3.2%/3.7%，均为相对较低的水平。同时，在反内卷政策引导下，我们预期行业供给格局有望优化，产业链利润有望回升。


　　公司层面，目前已具备1,020 万吨PTA 和1,350 万吨长丝产能。我们认为伴随聚酯产业链盈利回升，公司弹性较为可观。


　　向上布局煤炭资源，打造产业链成本优势。公司公告，拟启动新疆长草东露天煤矿项目建设，项目年产煤炭500 万吨（含常规产能350 万吨、储备产能150 万吨）；项目工程建设总资金61.4 亿元，其中矿业权费用38.2 亿元。同时，公司公告拟投资10 亿元对现有的新疆60 万吨天然气制乙二醇产能进行煤炭清洁高效利用技术改造，以煤为原料，预计年耗煤量140 万吨。公司向上打通煤炭资源，有利于提升原材料供应保障，同时进一步优化生产成本。


　　盈利预测与估值


　　由于油价下跌影响浙江石化投资收益，我们下调2025 年净利润7.5%至22.63 亿元，但我们看好2026 年聚酯产业链盈利回升，上调2026 年盈利9.9%至41.65 亿元。当前股价对应15.3 倍2025 年市盈率和8.3 倍2026年市盈率。维持跑赢行业评级，切换估值至2026 年，由于行业估值中枢上移，我们上调目标价23.8%至15.6 元，对应16.6 倍2025 年市盈率和9.0倍2026 年市盈率，较当前股价有8.2%的上行空间。


　　风险


　　需求不及预期；行业龙头大规模扩产；油价大幅下跌；新建项目不及预期

□.傅.锴.铭./.徐.啸.天./.裘.孝.锋./.严.蓓.娜    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司