中国建筑(601668)：Q2业绩增长提速 现金流持续改善

绩稳增彰显龙头韧性，减值收窄带动Q2 业绩提速。2025H1 公司实现营业收入11083 亿元，同降3.2%；实现归母净利润304 亿元，同增3.2%；扣非归母净利润同增2%，业绩增速符合预期，稳健增长彰显龙头经营韧性。分季度看：Q1/Q2分别实现营业收入5553/5530亿元，同比+1%/-7%；分别实现归母净利润150/154亿元，同增1%/6%，Q2 业绩增长明显提速，主要因：1）单季减值同比少计提14亿元；2）单季毛利率同比提升0.3pct。分地区看：境内/境外分别实现营收10485/598 亿元，同比-4%/+6%。


　　房建业务结构持续优化，基建维持稳健增长。分业务看，2025H1 公司房建/基建/地产业务分别实现营收6964/2734/1319 亿元，同比-7%/+2%/+13%；分别实现毛利润512/280/211 亿元，同比变动-2%/+2%/-7%。房建领域，住宅业务签单占比由2024H1 的22%进一步下降至19%，业务结构持续优化；工业厂房新签合同额同增16%，占比同比提升5pct 至30%。基建领域，新签合同额同增10%，维持较快增速，其中能源工程/市政/水利水运签单额同比高增34%/44%/31%。地产板块，上半年发布中国建筑“好房子”营造体系，于38 个项目启动实践；聚焦核心城市核心区域精准投资，新增土储520 万平，均位于一二线及省会城市；整体地产销售额1745 亿元，同降9%，旗下中海地产权益销售额稳居行业前列。


　　工程盈利能力稳步提升，减值计提大幅收窄。2025H1 公司毛利率9.43%，同比基本持平，其中房建/基建/地产业务毛利率分别同比+0.4/持平/-3.4pct，工程盈利水平稳步提升。期间费用率4.26%，同比小幅提升0.04pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.05/+0.02/+0.04/-0.08pct，销售费率小幅提升主要因地产加大营销力度；财务费率下降主要因本期汇兑收益有所增加，总体费率基本稳定。资产（含信用）减值损失同比少计提15 亿元，主要因存货跌价/合同资产减值损失同比减少4/10 亿元。投资收益同增2.7 亿元。所得税率同比-0.03pct。上半年归母净利率2.7%，同增0.2pct；Q2 单季同比提升0.34pct，盈利能力显著改善。


　　现金流持续改善，股息率具备较强吸引力。上半年公司经营现金流净流出828 亿元，同比少流出259 亿元；投资性现金流净流出11 亿元，同比少流出79 亿元，经营+投资现金流较同期少流出338 亿元（Q2 单季增加292 亿元），现金流延续改善，预计主要因：1）公司深入推进投资项目回款治理，投资业务上半年贡献回款有所提升，叠加PPP 等投资高峰已过，开支有所减少（经营性投资业务支出减少 70 亿元，回款增加 55 亿元）。2）上半年部分房建项缓目，推资进金放流出有所减少。1-7 月公司新签合同额同增2%，维持稳健增长；地产合约销售额同降7%（降幅持续窄于百强房企销售额），近年来公司“地产+施工”市占率持续提升，经营韧性突出，同时积极落实大股东增持、提高分红率等市值管理措施，按2024年分红率（24.3%）对应2025 年预期股息率5%，具备较强吸引力。


　　投资建议：公司上半年业绩维持稳健增长，Q2 业绩受益减值规模收窄显著提速，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为466/476/485 亿元，同增1%/2%/2%，EPS 分别为1.13/1.15/1.17 元/股，当前股价对应PE 分别为4.9/4.8/4.7 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：应收账款减值风险、地产存货减值风险、地产销售大幅下滑风险

□.何.亚.轩./.程.龙.戈./.李.枫.婷    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司