中炬高新(600872)：外部需求承压 持续修炼内功

2025 年8 月28 日，中炬高新发布2025 年半年报。2025H1 总营业收入21.32 亿元（同减19%），归母净利润2.57 亿元（同减27%），扣非净利润2.63 亿元（同减23%）。2025Q2总营业收入10.30 亿元（同减9%），归母净利润0.76 亿元（同减32%），扣非净利润0.83 亿元（同减19%）。


　　投资要点


　　成本下降优化毛利，广宣费投提升


　　2025Q2 毛利率同增3pct 至39.39%，主要系原材料价格下降、产品结构优化所致。销售/ 管理费用率分别同增4pct/0.4pct 至18.88%/8.12%，主要系薪酬支出、渠道改造增加，同时加大费用投入力度所致，综合来看，2025Q2 净利率同减4pct 至7.38%。


　　出货节奏持续调整，向内外挖掘增量空间


　　美味鲜2025H1 营收20.98 亿元（同减18%），产品端来看，2025H1 酱油/鸡精鸡粉/食用油营收分别为12.98/2.55/1.09亿元，分别同减17%/22%/49%，产品营收整体下滑主要受行业竞争加剧、公司调整出货节奏、价格修复等多重因素影响。二季度以来公司降幅环比收窄，库存恢复至良性水平，公司逐步向终端释放促销资源，主品价盘企稳回升，此外，公司已开展区域代工业务，并积极寻找复调相关标的，持续挖掘内生外延增量空间。


　　电商渠道快速放量，推进经销渠道管理


　　2025H1 公司分销渠道营收为18.92 亿元（同减20%），直销渠道营收为1.01 亿元（同增36%），电商渠道低基数下持续开拓，实现快速增长，同时线上价盘体系逐渐稳定。下半年公司将主动调整营销及渠道管理策略，夯实业务增长基本盘，进行包括大单品政策管控、经销商分级管理，以及二批管理等一系列动作，建立更有效稳定的营销及渠道管理体系，缓解渠道压力。


　　 盈利预测


　　公司改革节奏优化叠加少数股权收回，经营效率持续释放，目前公司营销架构及人员调整步入验证期，关注渠道改革效　　果释放与并购项目落地进度。根据2025 年半年报，我们调整2025-2027 年EPS 分别为0.91/1.03/1.17 （ 前值为1.17/1.29/1.43）元，当前股价对应PE 分别为21/19/16倍，维持“买入”投资评级。


　　 风险提示


　　宏观经济下行风险、行业竞争加剧、餐饮复苏不及预期、原材料价格上行、改革进展不及预期风险等。

□.孙.山.山    .华.鑫.证.券.有.限.责.任.公.司